本文是一篇財(cái)會(huì)管理論文，本文研究發(fā)現(xiàn)，第一，盈余公告前的異常交易量會(huì)顯著影響盈余公告期間的超額收益水平。其中異常高交易量與盈余公告期間超額收益顯著正相關(guān)，而異常高交易低與盈余公告期間超額收益顯著負(fù)相關(guān)。
1緒論
1.1研究背景及意義
1.1.1研究背景
盈余公告包含了大量基本面信息，會(huì)通過(guò)影響投資者對(duì)公司估值判斷從而影響股價(jià)和成交量，發(fā)揮著促進(jìn)市場(chǎng)信息對(duì)稱的重要作用(Levitt，1998)。大量統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，盈余公告信息披露前的窗口期A股市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)異常高的換手率（趙宣凱，2021）。目前相關(guān)研究主要探究盈余公告時(shí)點(diǎn)及其包含的信息與股票表現(xiàn)如波動(dòng)性、漲跌幅之間的關(guān)系，很少關(guān)注盈余公告信息披露前交易量變化的潛在原因、后續(xù)影響和形成機(jī)制。
在資本市場(chǎng)制度不同①的情況下，異常交易量對(duì)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的影響截然不同。發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)的交易制度相對(duì)完善和成熟，有數(shù)據(jù)表明股票的交易量水平與股票未來(lái)超額收益呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，學(xué)者們將這種相關(guān)現(xiàn)象稱為高交易量溢價(jià)現(xiàn)象（Gervais等，2011；Frazzini，2007）。很多新興發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)也存在這類股票交易量與超額收益相關(guān)現(xiàn)象（Kaniel等，2012）。不過(guò)也存在一些國(guó)別差異，例如馬來(lái)西亞、韓國(guó)和新加坡等新興發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)數(shù)據(jù)實(shí)證結(jié)果表明高交易量并不會(huì)產(chǎn)生溢價(jià)（Huang等，2011）。而中國(guó)A股的實(shí)證數(shù)據(jù)結(jié)果表明，投資交易量異常高（低）的股票反而將在未來(lái)產(chǎn)生較低（高）的超額收益（Wang等，2017），即異常高的交易量很可能導(dǎo)致股票價(jià)值被高估，從而給投資者帶來(lái)虧損風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)投資者的投資理念不成熟，投機(jī)成分也較高，“羊群效應(yīng)”顯著，準(zhǔn)確測(cè)度我國(guó)股票市場(chǎng)的投資者情緒，是理解投資者行為本質(zhì)特征和市場(chǎng)異常波動(dòng)的關(guān)鍵（李媛等，2021）。

財(cái)會(huì)管理論文怎么寫

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1.2文獻(xiàn)綜述
1.2.1盈余公告前異常交易量的文獻(xiàn)回顧
股票價(jià)格未來(lái)波動(dòng)的重要信息是通過(guò)股票交易量來(lái)傳達(dá)的。國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)最早關(guān)于交易量對(duì)未來(lái)股票價(jià)格影響的討論集中于交易量對(duì)未來(lái)股價(jià)漲跌情況的影響，其影響機(jī)制主要基于以下理論：
（1）信息不對(duì)稱理論。Morse（1980）提出，由于交易雙方對(duì)股票的基本判斷不同，從而導(dǎo)致股票交易的發(fā)生。他將這種差異解釋為投資者擁有不同的信息，信息不對(duì)稱程度越高，評(píng)估股票時(shí)買賣雙方的意見(jiàn)分歧越大，就越容易出現(xiàn)大筆買賣的情況。他的研究結(jié)果表明后一交易日累計(jì)超額收益絕對(duì)值與股票成交量呈明顯正相關(guān)關(guān)系，市場(chǎng)在盈余公告期間逐漸驗(yàn)證企業(yè)信息內(nèi)容，內(nèi)幕交易者根據(jù)其對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況的預(yù)期進(jìn)行交易，這些交易使股價(jià)發(fā)生波動(dòng)，但波動(dòng)方向與內(nèi)幕交易者所預(yù)期的情況一樣。機(jī)構(gòu)投資者在獲取信息和哄抬股價(jià)上往往更具有優(yōu)勢(shì)，盈余公告前，機(jī)構(gòu)投資者的資金凈流入（出）與公司的未預(yù)期盈余之間呈顯著正相關(guān)關(guān)系（李小勝，2021）。公司內(nèi)部人基于自身信息優(yōu)勢(shì)通過(guò)盈余發(fā)布（易志高等，2017）等活動(dòng)參與內(nèi)幕交易在中國(guó)股票市場(chǎng)上也普遍存在。Kaniel（2012）在研究中指出，信息不對(duì)稱性造成交易發(fā)生，高交易量吸引更多投資者注意，進(jìn)而引發(fā)更多的交易行為，投資風(fēng)險(xiǎn)被分散，資金成本也隨之減低，公司價(jià)值有所增加。王春峰等（2006）對(duì)2001至2003年上海股市股票的年度業(yè)績(jī)公告前的異常交易量以及投資者信息不對(duì)稱性進(jìn)行研究，還考慮了公告前的投資者行為等因素，發(fā)現(xiàn)與國(guó)外股票市場(chǎng)不同的是，在年報(bào)公開(kāi)前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的交易量一般會(huì)增長(zhǎng)。這一現(xiàn)象表明國(guó)內(nèi)市場(chǎng)存在信息泄露的情況，也反映出國(guó)內(nèi)非理性投資者較多，無(wú)法在盈余公告公布之前控制風(fēng)險(xiǎn)。
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2概念界定和理論分析
2.1概念界定
2.1.1盈余公告
Ball and Brown在1986年最早提出盈余公告的概念。以上市公司財(cái)報(bào)中的每股收益為基礎(chǔ)，盈余公告通過(guò)使用隨機(jī)漫步模型并構(gòu)建未預(yù)期盈余變量，隨后將未預(yù)期盈余變量的估計(jì)值作為測(cè)量盈余公告效應(yīng)的代理。在發(fā)布盈余公告的一定交易日內(nèi)，股票價(jià)格波動(dòng)與未預(yù)期盈余符號(hào)的波動(dòng)密切相關(guān)，即若預(yù)期收益為大于零，股價(jià)上漲；若預(yù)期收益小于零，股價(jià)下降。
按照證監(jiān)會(huì)對(duì)公告披露法律要求，盈余公告可分為預(yù)報(bào)、快報(bào)和正式報(bào)告（包含季報(bào)、中報(bào)、年報(bào)）。在披露時(shí)間順序上，預(yù)告早于快報(bào)早于正式報(bào)告（其中季報(bào)早于年報(bào)）。在披露詳細(xì)程度上，預(yù)告最簡(jiǎn)潔，正式報(bào)告最詳細(xì)，其中年報(bào)內(nèi)容最為詳實(shí)。在披露強(qiáng)制性上，一般盈利高增才會(huì)披露預(yù)報(bào)和快報(bào)，而正式報(bào)告是所有上市公司必須按時(shí)按要求披露的，年報(bào)必須在每個(gè)會(huì)計(jì)年度結(jié)束之日起的四個(gè)月內(nèi)披露，即每年的四月三十一日為法定披露截止日期。而中報(bào)必須在上半年結(jié)束之日起的兩個(gè)月內(nèi)披露，每年的八月三十日為中報(bào)的法定披露截止日期。在信息準(zhǔn)確度上，預(yù)報(bào)和快報(bào)具有一定的預(yù)測(cè)屬性，而正式報(bào)告都是經(jīng)過(guò)嚴(yán)格審計(jì)的，準(zhǔn)確度最為可靠。出于數(shù)據(jù)的完整度、可靠性考慮，大多數(shù)研究均選取盈余公告中的年報(bào)作為研究樣本，本文也將盈余公告定義為上市公司披露的年報(bào)。
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2.2理論基礎(chǔ)
2.2.1有效市場(chǎng)理論
資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）指出系統(tǒng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)共同組成股票投資的總回報(bào)。有效市場(chǎng)假說(shuō)認(rèn)為投資者無(wú)法從任何歷史和內(nèi)幕信息中獲益，市場(chǎng)上所有公開(kāi)的信息都被及時(shí)且準(zhǔn)確地反應(yīng)在股票價(jià)格中。唯一可以實(shí)現(xiàn)的回報(bào)是與股票組合所承擔(dān)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相稱的回報(bào)。然而，在有效市場(chǎng)假說(shuō)提出后，有許多支持和反對(duì)的論點(diǎn)，許多學(xué)者研究了資產(chǎn)定價(jià)，發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)存在許多CAPM模型無(wú)法解釋的"金融反?，F(xiàn)象"。
例如，弱勢(shì)有效市場(chǎng)理論認(rèn)為過(guò)去的市場(chǎng)信息無(wú)法用于預(yù)測(cè)股票價(jià)格，但是過(guò)去的異常交易量信息可用于預(yù)測(cè)股票的未來(lái)收益。此外，CAPM模型同樣無(wú)法用來(lái)解釋周歷效應(yīng)、IPO長(zhǎng)期弱勢(shì)效應(yīng)和封閉式基金折價(jià)效應(yīng)等不能使用的原因。同時(shí)，股票市場(chǎng)上屢見(jiàn)不鮮的投機(jī)行為也使得投資者對(duì)CAPM模型的實(shí)踐性產(chǎn)生了深刻懷疑。現(xiàn)實(shí)中的資本市場(chǎng)往往是信息不完全的，例如，Amihud等（1986）、Dow等（1995）等指出投資者想要獲得上市公司內(nèi)部的真實(shí)信息是需要成本的；Botosan（1997）、Lambert等（2007）、顧娟和劉建洲（2004）、雷東輝和王宏（2009）等進(jìn)一步指出，這種信息不對(duì)稱將推高投資者的投資成本。由于這種信息不對(duì)稱問(wèn)題的存在，使得股票價(jià)格不能及時(shí)地根據(jù)盈余管理行為做出調(diào)整，從而給了管理層在短期內(nèi)通過(guò)盈余管理獲益的空間。在長(zhǎng)期，隨著資本市場(chǎng)的外部約束發(fā)揮作用，盈余管理行為失去了獲利的基礎(chǔ)，即無(wú)法對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生影響。
從根本上看，學(xué)者們是對(duì)CAPM模型中的同質(zhì)性預(yù)期假設(shè)條件產(chǎn)生了懷疑?；谕|(zhì)性預(yù)期的假設(shè)，全部投資者對(duì)股票未來(lái)的回報(bào)率有一致預(yù)測(cè)。該假設(shè)被行為金融學(xué)質(zhì)疑，行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者意見(jiàn)分歧的情況比意見(jiàn)一致的情況更符合實(shí)際。當(dāng)投資者之間對(duì)股票基本面信息和未來(lái)走勢(shì)出現(xiàn)意見(jiàn)分歧出現(xiàn)時(shí)，股票交易量和價(jià)格將會(huì)發(fā)生變化。
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3 研究假設(shè) ..................................... 28
3.1 異常交易量與股票收益率的相關(guān)性 ........................... 28
3.1.1 異常高交易量與股票收益率的相關(guān)性 .................................. 28
3.1.2 異常低交易量與股票收益率的相關(guān)性 .................................. 30
4 研究設(shè)計(jì) ................................... 37
4.1 樣本選擇 ................................ 37
4.2 變量設(shè)計(jì) ...................................... 37
5 實(shí)證結(jié)果分析 ................................ 43
5.1 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 ........................... 43
5.2 相關(guān)性分析結(jié)果 .................. 44
5實(shí)證結(jié)果分析
5.1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果
通過(guò)1%水平縮尾處理，本文共收集到2011-2021年51601個(gè)面板觀測(cè)值。盈余公告前一天至后一天窗口期的經(jīng)上證指數(shù)調(diào)整的累計(jì)超額收益率的均值為0.314%，可見(jiàn)這個(gè)盈余公告期間上市公司股票平均累計(jì)超額收益率是正的，但標(biāo)準(zhǔn)差較大，約為3.8。未預(yù)期盈余平均為0.10，說(shuō)明上市的業(yè)績(jī)逐年向好。盈余公告后7天、14天、30天窗口期的經(jīng)上證指數(shù)調(diào)整的累計(jì)超額收益率的均值逐漸遞增，與未預(yù)期盈余平均為正相契合，說(shuō)明股價(jià)逐漸回歸價(jià)值，體現(xiàn)未預(yù)期盈余增長(zhǎng)帶來(lái)的溢價(jià)，但是盈余公告后7天、14天、30天窗口期的經(jīng)上證指數(shù)調(diào)整的累計(jì)超額收益率的標(biāo)準(zhǔn)差逐漸增大，最高則達(dá)到25.60%，說(shuō)明盈余公告后時(shí)間越長(zhǎng)，股價(jià)走勢(shì)差異越明顯，個(gè)股表現(xiàn)趨于分化，擇股顯得十分重要。

財(cái)會(huì)管理論文參考

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6研究結(jié)論、政策建議與展望
6.1研究結(jié)論
本文研究發(fā)現(xiàn)，第一，盈余公告前的異常交易量會(huì)顯著影響盈余公告期間的超額收益水平。其中異常高交易量與盈余公告期間超額收益顯著正相關(guān)，而異常高交易低與盈余公告期間超額收益顯著負(fù)相關(guān)。
第二，盈余公告前的異常高交易量并沒(méi)有包含基本面信息，沒(méi)有體現(xiàn)公告的信息效應(yīng)，其在盈余公告期間的超額收益可能來(lái)源于高交易量推高了標(biāo)的的可見(jiàn)性和投資者的過(guò)度樂(lè)觀情緒，是一種非理性跟風(fēng)行為。而盈余公告前的異常低交易量包含了基本面信息，是有一定的信息效應(yīng)。一方面，異常低交易量降低了標(biāo)的可見(jiàn)性和關(guān)注度，過(guò)度樂(lè)觀投資者占比少，樂(lè)觀情緒難以得到正反饋，投資者相對(duì)理性。另一方面，在A股存在賣空限制的情況下，知情賣空者所擁有的負(fù)面信息及悲觀情緒難以被及時(shí)充分表達(dá)和體現(xiàn)在股價(jià)中。異常低的交易量所傳達(dá)的負(fù)面預(yù)期不及實(shí)際情況，在盈余公告后，基本面的負(fù)面情況進(jìn)一步得到表達(dá)和兌現(xiàn)，股票價(jià)格下行，呈現(xiàn)負(fù)超額收益
第三，盈余公告前的異常高交易量所帶來(lái)的正超額收益僅局限于盈余公告期間（公告前一天至后一天）短暫的窗口期，而在盈余公告后一段時(shí)間內(nèi)，異常高交易量與股價(jià)收益并不相關(guān)，甚至出現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。其中，盈余公告后一星期內(nèi)，兩者相關(guān)系數(shù)為-0.2145，且在10%水平顯著，而在盈余公告后一個(gè)月內(nèi)，兩者相關(guān)系數(shù)達(dá)到了-0.9315，且在1%水平顯著，時(shí)間越長(zhǎng)負(fù)超額收益越大。說(shuō)明盈余公告前的異常高交易量是一種短期投機(jī)行為，且風(fēng)險(xiǎn)極大，很可能在短時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，從而讓投機(jī)者面臨虧損。
參考文獻(xiàn)（略）