本文是一篇國(guó)際金融論文，筆者認(rèn)為對(duì)于人民幣國(guó)際化的發(fā)展來(lái)說(shuō)，跨境交易清算、支付貨幣是人民幣國(guó)際化發(fā)展最為重要的兩個(gè)方面。為了提升人民幣資產(chǎn)的海外需求和對(duì)持有人民幣資產(chǎn)的信心，中國(guó)香港的離岸人民幣市場(chǎng)應(yīng)發(fā)揮好人民幣業(yè)務(wù)樞紐和中介的角色，積極的為全球市場(chǎng)提供人民幣投融資的便利渠道和開(kāi)展人民幣的清算與結(jié)算業(yè)務(wù)，增強(qiáng)非居民對(duì)人民幣資產(chǎn)的認(rèn)可程度和使用意愿，深化人民幣國(guó)際化的發(fā)展。
第一章 導(dǎo)論
1.1研究背景及意義
1.1.1研究背景
全球一體化進(jìn)程隨著世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不斷加深，歐洲一體化、東盟與中日韓的多邊合作、北美自貿(mào)區(qū)等經(jīng)濟(jì)合作的關(guān)系的不斷發(fā)展，新興國(guó)家市場(chǎng)也贏來(lái)發(fā)展的機(jī)遇，特別是在國(guó)際貿(mào)易以及國(guó)際金融交易等方面，貿(mào)易規(guī)模的指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，使得新興國(guó)家在此發(fā)展過(guò)程中的國(guó)際地位不斷提升。而四十年前的牙買(mǎi)加體系依舊主導(dǎo)著當(dāng)今的國(guó)際貨幣體系格局和和相關(guān)國(guó)際規(guī)則，國(guó)際金融交易以及國(guó)際主要貿(mào)易貨幣定價(jià)權(quán)依舊由傳統(tǒng)國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)占據(jù)著主導(dǎo)地位，實(shí)際的國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r與國(guó)際貨幣體系逐漸不相適應(yīng)，其弊端也愈發(fā)明顯。美國(guó)本身巨額的“雙逆差”以及量化寬松政策的不斷推行，使得人們對(duì)美元作為單一的強(qiáng)勢(shì)國(guó)際貨幣的格局逐漸不滿，對(duì)美元的信心逐漸減弱。與此同時(shí)，隨著新興發(fā)展中國(guó)家的崛起，以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家在貨物、服務(wù)及其他經(jīng)常項(xiàng)目和跨境資本流動(dòng)的規(guī)模在全球市場(chǎng)上的占比不斷上升，對(duì)國(guó)際貨幣體系格局的變革形成客觀上的壓力。另外，推動(dòng)人民幣國(guó)際化的發(fā)展也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀需求。在2008年金融危機(jī)后，世界經(jīng)濟(jì)格局逐漸發(fā)生變化，全球經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)進(jìn)入“新常態(tài)”階段，美、英等國(guó)作為西方的發(fā)達(dá)國(guó)家，通過(guò)自身強(qiáng)大的金融基礎(chǔ)體系，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸恢復(fù)，失業(yè)率問(wèn)題逐漸得到緩解；而日本以及部分歐元區(qū)國(guó)家則發(fā)展相對(duì)緩慢，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及增長(zhǎng)等方面相對(duì)遲緩。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速則在金融危機(jī)過(guò)后逐漸開(kāi)始轉(zhuǎn)換，向高質(zhì)量增長(zhǎng)方向發(fā)展，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力的“三駕馬車(chē)”也進(jìn)入到“新常態(tài)”發(fā)展階段。 伴隨著中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，金融機(jī)構(gòu)改革和金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放也步入到重要階段。在未來(lái)，我國(guó)金融領(lǐng)域?qū)⒅饾u向金融機(jī)構(gòu)多樣化、金融資產(chǎn)證券化、金融服務(wù)市場(chǎng)化和金融業(yè)務(wù)全球化方向發(fā)展。2017年7月，習(xí)總書(shū)記表示，要擴(kuò)大金融對(duì)外開(kāi)放。繼續(xù)推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制的完善，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化，逐步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換。同時(shí)，要合理安排開(kāi)放順序，制定相關(guān)開(kāi)放時(shí)間表，積極穩(wěn)妥推動(dòng)金融業(yè)的開(kāi)放1。國(guó)務(wù)院于同年的8月提出，要明確我國(guó)金融服務(wù)業(yè)對(duì)外開(kāi)放的時(shí)間表和開(kāi)放路徑2。
1.2文獻(xiàn)綜述
1.2.1關(guān)于貨幣國(guó)際化影響因素的研究
在貨幣國(guó)際化的影響因素中，Grassman（1973）5認(rèn)為在關(guān)于貿(mào)易結(jié)算方面，存在如下規(guī)律：在關(guān)于制成品的貿(mào)易方面，兩個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家之間進(jìn)行交易時(shí)，通常使用出口國(guó)貨幣作為計(jì)價(jià)或交易，若是發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)加之間進(jìn)行交易時(shí)，通常使用發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣或美元來(lái)進(jìn)行計(jì)價(jià)或交易；在高端制造業(yè)和初級(jí)產(chǎn)品貿(mào)易結(jié)算方面，如果是機(jī)械、電子等差異較大的產(chǎn)品，通常使用出口國(guó)貨幣進(jìn)行交易，若是原油、礦石等大宗商品原材料和初級(jí)產(chǎn)品，則一般使用美元進(jìn)行交易。徐奇淵、李婧（2008）6通過(guò)對(duì)日元國(guó)際化進(jìn)程中，日本國(guó)際貿(mào)易的研究發(fā)現(xiàn)，日本進(jìn)口商在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中較少使用日元主要是因?yàn)殚L(zhǎng)期的日元升值趨勢(shì)導(dǎo)致其缺乏使用日元的動(dòng)力，從而造成日元在國(guó)際貨幣計(jì)價(jià)功能上的缺失。劉瑞（2012）7則認(rèn)為日本在國(guó)際貿(mào)易中，大宗商品進(jìn)口占比較大，而這部分商品長(zhǎng)期依賴一直被美元所掌握定價(jià)權(quán)，從而導(dǎo)致日元國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域中結(jié)算占比較低。Krugman（1986）8認(rèn)為在國(guó)際貿(mào)易過(guò)程中，使用出口國(guó)貨幣還是進(jìn)口國(guó)貨幣主要是取決于出口商面臨的需求曲線的價(jià)格彈性，以及進(jìn)口商面臨的供給曲線的價(jià)格彈性。Betts和Devereux（2000）9通過(guò)研究認(rèn)為，在國(guó)際貿(mào)易中，往往市場(chǎng)能力占優(yōu)勢(shì)的出口商較多使用本國(guó)貨幣，而其他出口商則可能使用其他貨幣進(jìn)行結(jié)算。Chey（2013）10認(rèn)為，對(duì)幣值穩(wěn)定的預(yù)期和其交易的便利程度時(shí)影響貨幣國(guó)際化水平的兩類(lèi)經(jīng)濟(jì)因素。Bergsten(1975)11認(rèn)為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、貿(mào)易規(guī)模占比以及幣值穩(wěn)定對(duì)貨幣國(guó)際化水平的發(fā)展有重要影響。李建國(guó)（2014）12則將幣值穩(wěn)定的表現(xiàn)形式進(jìn)行劃分，主要分為內(nèi)外兩方面，對(duì)內(nèi)表現(xiàn)的是低通脹率，對(duì)外則表現(xiàn)為匯率的穩(wěn)定。Boughton和Tavlas（1990)13認(rèn)為，一個(gè)開(kāi)放發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)為貨幣提供流通渠道對(duì)貨幣國(guó)際化的發(fā)展同樣關(guān)鍵。同樣，Chinn和Frankel（2007）14認(rèn)為兼具深度、廣度以及高效流動(dòng)性的開(kāi)放發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)能有效推動(dòng)一國(guó)貨幣國(guó)際化的發(fā)展。
第二章 貨幣國(guó)際化與金融開(kāi)放的理論分析框架
2.1貨幣國(guó)際化的影響因素
貨幣國(guó)際化理論的核心在于解釋國(guó)際貨幣形成的原因，對(duì)于正常的一般貨幣而言，其貨幣的使用范圍以及貨幣職能等方面由其中央銀行進(jìn)行主導(dǎo)。但對(duì)于國(guó)際貨幣來(lái)說(shuō)，使用范圍以及國(guó)際職能的發(fā)展程度不完全受其國(guó)家央行控制，而是由國(guó)際貨幣市場(chǎng)需求程度以及國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)之間的博弈決定。從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)選擇以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)是貨幣國(guó)際化的主要影響因素。而國(guó)際貨幣的市場(chǎng)需求又受其發(fā)行國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)以及金融實(shí)力等因素的影響。
2.1.1宏觀經(jīng)濟(jì)層面
從宏觀的角度來(lái)看，一國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模以及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性影響著其貨幣國(guó)際化的發(fā)展。貨幣國(guó)際化水平的發(fā)展需要一國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的支撐。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，對(duì)于英國(guó)來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展停滯使得經(jīng)濟(jì)規(guī)模的相對(duì)縮小是英鎊貶值，并逐漸失去國(guó)際貨幣中主導(dǎo)地位的最重要原因。在全球化發(fā)展過(guò)程中，一國(guó)若在國(guó)際貿(mào)易和金融領(lǐng)域中占據(jù)大量份額，其貨幣也就在國(guó)際貨幣市場(chǎng)上具有“巨大的自然優(yōu)勢(shì)” 53（Chinn and Frankel,2005）。在國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域中，外貿(mào)企業(yè)在選用計(jì)價(jià)幣種的過(guò)程中，對(duì)于進(jìn)出口國(guó)的相對(duì)市場(chǎng)規(guī)模也是關(guān)鍵的考量指標(biāo)。生產(chǎn)者在向一個(gè)大國(guó)賣(mài)出商品時(shí)，通常會(huì)偏向于選擇以大國(guó)貨幣進(jìn)行計(jì)價(jià)，降低其商品價(jià)格相對(duì)于大國(guó)本地其他商品的價(jià)格變動(dòng)54（Goldberg and Tille,2008）。
幣值的穩(wěn)定性也是各主要貨幣成為為價(jià)值儲(chǔ)藏工具的基本條件，如果通脹率過(guò)高或貨幣價(jià)格相對(duì)的急劇波動(dòng)，都會(huì)抑制一國(guó)貨幣國(guó)際化的進(jìn)展。宏觀經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定、國(guó)家政策連續(xù)平穩(wěn)、國(guó)家有較強(qiáng)的抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力以及匯率波動(dòng)較小等都是在國(guó)際貿(mào)易和金融交易中選擇計(jì)價(jià)貨幣的重要因素，這在生產(chǎn)者為實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化以及進(jìn)出口商在計(jì)價(jià)貨幣的選擇上都有所體現(xiàn)55（Giovannini，1988）。當(dāng)一國(guó)匯率波動(dòng)性以及貨幣政策受外界影響較大時(shí)，以該國(guó)貨幣作為計(jì)價(jià)貨幣進(jìn)行交易時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較大。
2.2金融開(kāi)放的影響因素
金融開(kāi)放的影響因素中，國(guó)際貨幣基金組織將資本流動(dòng)管制作為金融開(kāi)放的最主要影響因素，即一國(guó)對(duì)于資本流動(dòng)的限制政策，具體主要反映在一個(gè)國(guó)家對(duì)于跨境資本的流動(dòng)管制的松緊程度，在外匯管理上反映為資本賬戶的可兌換性。還有一種理論是以一個(gè)國(guó)家的金融市場(chǎng)為出發(fā)點(diǎn)，即該國(guó)的金融服務(wù)業(yè)，將一國(guó)的金融服務(wù)業(yè)對(duì)其他國(guó)家的開(kāi)放程度以及國(guó)民待遇程度也作為一國(guó)的金融開(kāi)放的影響因素。世貿(mào)組織在《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》中對(duì)成員國(guó)之間的金融開(kāi)放相關(guān)制度進(jìn)行界定，該協(xié)定規(guī)定了金融服務(wù)業(yè)的透明度、國(guó)民待遇政策、市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，最惠國(guó)待遇等方面的具體標(biāo)準(zhǔn)和逐步開(kāi)放政策都做了詳細(xì)界定。另外的一種則是將一國(guó)的金融服務(wù)開(kāi)放以及資本市場(chǎng)開(kāi)放歸作金融開(kāi)放的范疇，即金融開(kāi)放同時(shí)包含了資本賬戶和金融服務(wù)的開(kāi)放。
金融開(kāi)放使得境內(nèi)外資本在本國(guó)的發(fā)展、國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)的發(fā)展以及跨境資本流動(dòng)的一體化程度提高。本文將金融開(kāi)放分為資本賬戶開(kāi)放和金融市場(chǎng)開(kāi)放兩個(gè)部分。
2.2.1資本賬戶開(kāi)放
作為國(guó)際收支平衡表中的一項(xiàng)，資本賬戶反映了一段時(shí)期內(nèi)國(guó)家或地區(qū)間經(jīng)濟(jì)往來(lái)的、金融交易、負(fù)債變動(dòng)等基本情況。1993年，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）將“資本賬戶”更名為“資本與金融賬戶”，但學(xué)術(shù)界仍將“資本賬戶”這一稱(chēng)呼沿用至今。目前國(guó)際上將IMF對(duì)“資本賬戶”或“資本金融賬戶”的定義作為資本賬戶開(kāi)放的界定的標(biāo)準(zhǔn)。但I(xiàn)MF并未對(duì)貨幣的可兌換性做出要求，而是將國(guó)家對(duì)資本賬戶進(jìn)行強(qiáng)制管制和限制資金自由流通的狀況列為不鼓勵(lì)情形。雖然各國(guó)在資本流通上采取的管制措施不盡相同，但在國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系下，嚴(yán)格限制資本賬戶開(kāi)放將不利于國(guó)際間的經(jīng)濟(jì)交流。
第三章 中國(guó)金融開(kāi)放背景下的人民幣國(guó)際化考察 .................................. 21
3.1金融開(kāi)放的發(fā)展 .................................. 21
3.1.1起步階段（1978-1993） ........................... 21
3.1.2發(fā)展階段（1994-2001） ............................... 22
第四章 人民幣國(guó)際化與金融開(kāi)放的實(shí)證分析 ................................... 34
4.1 TVP-VAR模型的介紹 ............................. 34
4.2變量的選取與說(shuō)明 .................... 35
第五章 貨幣國(guó)際化與金融開(kāi)放的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)考察 ........................................ 52
5.1日本金融開(kāi)放與貨幣國(guó)際化 ............................. 52
5.1.1日本金融開(kāi)放的發(fā)展 ..................................... 52
5.1.2日元貨幣國(guó)際化的發(fā)展 ................................... 52
第五章 貨幣國(guó)際化與金融開(kāi)放的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)考察
5.1日本金融開(kāi)放與貨幣國(guó)際化
5.1.1日本金融開(kāi)放的發(fā)展
第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后的三十多年間，日本對(duì)金融開(kāi)放一直保持非常謹(jǐn)慎的態(tài)度。在國(guó)際資本流動(dòng)、市場(chǎng)準(zhǔn)入條件、業(yè)務(wù)開(kāi)放范圍等方面實(shí)施非常嚴(yán)格的管理。上世紀(jì)七十年代末開(kāi)始，日本面臨的國(guó)內(nèi)外環(huán)境開(kāi)始有了明顯變化，在內(nèi)部需要和外部壓力的雙重條件下，日本逐步實(shí)施了金融開(kāi)放。國(guó)際方面，當(dāng)時(shí)西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家陷入滯脹，但擴(kuò)張性財(cái)政政策的實(shí)施并沒(méi)有帶來(lái)預(yù)期中的效果，進(jìn)而催生了新自由主義。日本國(guó)內(nèi)方面，利率市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)在上世紀(jì)七十年代后期已經(jīng)開(kāi)始。對(duì)銀行拆借利率、存款利率、混業(yè)經(jīng)營(yíng)等方面相繼放松了管控，為金融開(kāi)放打下了基礎(chǔ)。進(jìn)入八十年代后，日本開(kāi)始減少對(duì)外資進(jìn)入的限制，逐步實(shí)行金融開(kāi)放。1980年，日本政府對(duì)《外匯與對(duì)外貿(mào)易管理法》做出了修改，增加了日元與外幣兌換的自由度，為日元國(guó)際化發(fā)展作鋪墊。1984年，日方與美國(guó)政府共同簽訂了《日美日元、美元委員會(huì)報(bào)告書(shū)》，并提出了《關(guān)于金融自由化及日元國(guó)際化的現(xiàn)狀與展望》，促進(jìn)了日元國(guó)際化的發(fā)展。1986年，隨著東京離岸金融市場(chǎng)的建立，海外金融機(jī)構(gòu)可以在日本進(jìn)行一系列業(yè)務(wù)，包括國(guó)債交易、證券和信托等。與此同時(shí)，許多日本企業(yè)為了躲避日本國(guó)內(nèi)的高融資成本和高發(fā)債要求，選擇了海外融資渠道，促成了歐洲日元市場(chǎng)的形成，并帶動(dòng)了一批日本金融機(jī)構(gòu)“出海”。1988年，日本又重新對(duì)《外匯與對(duì)外貿(mào)易管理法》加以修改，進(jìn)一步放松了對(duì)資本交易的控制，使得外匯業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)自由化，標(biāo)志著日本基本完成了對(duì)外的金融開(kāi)放。 第六章 結(jié)論與政策建議 
6.1主要結(jié)論
第一，在岸與離岸人民幣市場(chǎng)的匯率價(jià)格以及外匯市場(chǎng)壓力所形成的外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等宏觀因素同人民幣國(guó)際化發(fā)展密切相關(guān)。針對(duì)當(dāng)前中國(guó)國(guó)內(nèi)的金融發(fā)展情況以及人民幣國(guó)際化水平而言，在岸與離岸人民幣匯差的存在可能在短期內(nèi)一定程度上隔離外匯市場(chǎng)壓力，從而保證人民幣國(guó)際化發(fā)展的穩(wěn)定，但其并不利于人民幣國(guó)際化的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。資本管制產(chǎn)生的境內(nèi)外匯差存在一定程度上的套利空間，使得離岸市場(chǎng)受到關(guān)注。此外，離岸人民幣市場(chǎng)上對(duì)人民匯率預(yù)期導(dǎo)致的境內(nèi)外匯差的劇烈變動(dòng)使得持有人民幣資產(chǎn)存在較大不確定性，可能在一定程度上影響人民幣國(guó)際化的發(fā)展。人民幣國(guó)際化是國(guó)家層面的金融戰(zhàn)略，中國(guó)香港的離岸人民幣市場(chǎng)則是人民幣海外市場(chǎng)的窗口。對(duì)于離岸人民幣市場(chǎng)而言，人民幣的升值預(yù)期也是一個(gè)影響其發(fā)展的重要因素，短期套利空間的存在使得部分投資者增加人民幣的持有，一定程度上促進(jìn)了離岸市場(chǎng)的發(fā)展。但由于貨幣匯率應(yīng)是根據(jù)市場(chǎng)需求以及政策調(diào)整雙向浮動(dòng)的，靠市場(chǎng)的升貶值預(yù)期來(lái)提升市場(chǎng)對(duì)人民幣的關(guān)注對(duì)人民幣國(guó)際化的發(fā)展來(lái)說(shuō)并不長(zhǎng)久，需開(kāi)發(fā)以及擴(kuò)大離岸人民幣市場(chǎng)金融產(chǎn)品數(shù)量以及類(lèi)別，增加人民幣的海外投資渠道以及資金流動(dòng)需求，通過(guò)人民幣國(guó)際化的實(shí)際發(fā)展需要來(lái)推動(dòng)中國(guó)香港離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展。同時(shí)還要注重在岸與離岸人民幣市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)，在發(fā)展過(guò)程中避免兩者之間存在較大隔閡，影響人民幣國(guó)際化的發(fā)展。
第二，人民幣國(guó)際化的推進(jìn)同樣也伴隨著外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。從實(shí)際測(cè)度角度來(lái)看，無(wú)論是人民幣國(guó)際化水平的上升或下降，都伴隨著外匯市場(chǎng)所帶來(lái)的波動(dòng)，其在一定程度上威脅著國(guó)內(nèi)的金融穩(wěn)定。因此在面對(duì)外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)的同時(shí)，要辨別影響其波動(dòng)來(lái)源，從源頭制定相關(guān)應(yīng)對(duì)策略，避免錯(cuò)判導(dǎo)致人民幣國(guó)際化進(jìn)程受阻。
參考文獻(xiàn)（略）