中國聯(lián)通混合所有制改革的財務效應及其內在機理研究
時間：2020-06-16 來源：51mbalunwen作者：vicky
本文是一篇財務管理論文，本文在梳理和歸納當前已有的混合所有制改革相關文獻的基礎上，以產權理論、委托代理理論及戰(zhàn)略聯(lián)盟理論作為理論基石，對中國聯(lián)通這一壟斷性國企的混合所有制改革案例進行了深入研究，得出了以下結論： 第一，混合所有制改革給中國聯(lián)通帶來了正向的財務效應：1.基于傳統(tǒng)財務指標法的分析發(fā)現(xiàn)，實施混合所有制改革之后，中國聯(lián)通的盈利能力、資產營運能力、償債能力、以及業(yè)績成長能力都得到了不同程度的恢復和提升。其中，償債能力在混改后的短期內即明顯提高，公司的資本負債率得到有效的控制，經營現(xiàn)金流量比率等個別指標追平甚至超越了行業(yè)平均水平；盈利能力、營運能力和成長能力在混改第二年提升更為明顯，說明混改的效果隨著時間的積累以及改革措施的縱深和完善而不斷增強，但在未來是否具有可持續(xù)性尚還無法判斷。2.針對新型業(yè)績評價指標經濟增加值（EVA）的計算和分析同樣支持上述結論，其結果顯示，混改的實施幫助聯(lián)通扭轉了 EVA 的變化趨勢，雖然混改后 EVA 指標仍為負值，但其絕對值已大大減小，說明混合所有制改革在很大程度上減少了公司價值和股東財富的損失，表現(xiàn)出良好的財務效應。
第三章 聯(lián)通混改案例介紹 ....................................... 13
第一節(jié) 公司概況 ....................................... 13
第二節(jié) 聯(lián)通混改的動機 .................................... 14
第四章 聯(lián)通混改的財務效應分析 ............................. 25
第一節(jié) 傳統(tǒng)財務指標分析 ....................................... 25
第二節(jié) 經濟增加值分析 ...................................... 34
第五章 混改影響聯(lián)通財務績效的內在機理分析 ........................ 39
第一節(jié) “頂層設計”優(yōu)化公司治理 .................................. 39
第二節(jié) 資金注入增強財務實力 ............................. 44
第五章 混改影響聯(lián)通財務績效的內在機理分析
第一章 緒論
第一節(jié) 研究背景和研究意義
一、研究背景
長期以來，國有企業(yè)在發(fā)展過程中始終伴隨著經營效率低下、創(chuàng)新能力不足、政企不分、“內部人控制”現(xiàn)象頻發(fā)等問題，嚴重制約了國民經濟的發(fā)展。為了改變國有企業(yè)的經營窘態(tài)，黨和政府一直在積極探索著國有企業(yè)改革的道路。1997年黨的十五大首次提出“混合所有制經濟”的概念，隨后的十五屆四中全會、十六屆三中全會等重要會議都提出了發(fā)展混合所有制經濟的要求。自此，混合所有制開始成為國企改革的一個方向。2013 年，中共十八屆三中全會提出了“要積極發(fā)展國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟”，進一步將混合所有制確定為國企改革的重要形式和推進方向，由此拉開了新一輪國有企業(yè)改革的序幕。2014 年，國家發(fā)改委選擇了 6 家中央企業(yè)作為混合所有制改革試點，但當時改革的重點和路徑并不明確。2015 年，中共中央、國務院發(fā)布了《關于深化國有企業(yè)改革的指導意見》，正式提出了“分類改革”的指導思想，將國有企業(yè)按其功能及業(yè)務特征區(qū)分為公益類、商業(yè)一類和商業(yè)二類，依此分類、分層地推進國有企業(yè)混合所有制改革，國企混改正式進入具備可操作性的實質階段。
第一節(jié) 研究背景和研究意義
一、研究背景
長期以來，國有企業(yè)在發(fā)展過程中始終伴隨著經營效率低下、創(chuàng)新能力不足、政企不分、“內部人控制”現(xiàn)象頻發(fā)等問題，嚴重制約了國民經濟的發(fā)展。為了改變國有企業(yè)的經營窘態(tài)，黨和政府一直在積極探索著國有企業(yè)改革的道路。1997年黨的十五大首次提出“混合所有制經濟”的概念，隨后的十五屆四中全會、十六屆三中全會等重要會議都提出了發(fā)展混合所有制經濟的要求。自此，混合所有制開始成為國企改革的一個方向。2013 年，中共十八屆三中全會提出了“要積極發(fā)展國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟”，進一步將混合所有制確定為國企改革的重要形式和推進方向，由此拉開了新一輪國有企業(yè)改革的序幕。2014 年，國家發(fā)改委選擇了 6 家中央企業(yè)作為混合所有制改革試點，但當時改革的重點和路徑并不明確。2015 年，中共中央、國務院發(fā)布了《關于深化國有企業(yè)改革的指導意見》，正式提出了“分類改革”的指導思想，將國有企業(yè)按其功能及業(yè)務特征區(qū)分為公益類、商業(yè)一類和商業(yè)二類，依此分類、分層地推進國有企業(yè)混合所有制改革，國企混改正式進入具備可操作性的實質階段。
目前，國家發(fā)改委已推動完成了三批混改企業(yè)試點工作，各地方政府、國企集團及下屬子公司也積極開展了對混合所有制改革的有效探索和實踐。根據(jù)國資委統(tǒng)計的相關數(shù)據(jù)顯示，截至 2018 年末，中央企業(yè)和地方國企的混合所有制戶數(shù)占比分別達到了 69%和 56%。然而，值得注意的是，在開展混改的國有企業(yè)中，處于充分競爭領域的商業(yè)一類企業(yè)占據(jù)絕大部分，且其混合程度更是達到 85%以上。相比之下，商業(yè)二類的國企開展混合所有制改革的進程則要遠遠落后。究其原因，主要是因為商業(yè)二類的國有企業(yè)處于關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業(yè)和關鍵領域，大多具有自然壟斷性質。對于這類企業(yè)，國家必須保證國有資本的控制力，而這在某種程度上與混合所有制改革存在一定的矛盾和沖突。因此，在這些壟斷性國企中開展混合所有制改革更為困難，其實踐過程也需要更加謹慎。2017 年，政府工作報告強調要“深化混合所有制改革，在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領域邁出實質性步伐”?？梢?，在商業(yè)二類的壟斷性國企中推進混合所有制改革，已經成為當前國有企業(yè)改革的“重頭戲”。
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第二節(jié) 研究內容與研究方法
一、 研究內容與框架
本文的研究內容主要包括以下六個章節(jié)：
第一章，緒論。該部分主要闡述了本文的研究背景與研究意義、研究內容與研究方法以及存在的創(chuàng)新點。
第二章，文獻綜述與理論基礎。該部分首先對混合所有制改革相關的研究文獻進行分類整理，主要包括國企混改的動機、混改中出現(xiàn)的問題以及混改的效果三個方面，并在此基礎上對已有的研究進行總結和評述；然后簡要介紹了本文的理論基礎——產權理論、委托代理理論、戰(zhàn)略聯(lián)盟理論。
第三章，聯(lián)通混改案例介紹。該部分首先對本文的案例主體中國聯(lián)通進行簡要的介紹；然后在國家推進國企混改的大背景下結合行業(yè)競爭狀況以及公司的實際經營現(xiàn)狀分析了聯(lián)通混改的動機；之后對中國聯(lián)通的混改方案和路徑進行闡述；最后運用事件研究法分析了資本市場對聯(lián)通混改的短期市場反應。
第四章，聯(lián)通混改的財務效應分析。該部分運用傳統(tǒng)財務指標法，通過對比中國聯(lián)通混改前后的財務指標，輔以橫向比較行業(yè)競爭者的狀況，分析了混合所有制改革給中國聯(lián)通在盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力四方面帶來的影響；然后通過計算和分析中國聯(lián)通經濟增加值指標的變化，進一步印證上面得出的財務效應的結論。
第五章，混改影響中國聯(lián)通財務績效的內在機理分析。該部分從混改后中國聯(lián)通內部治理結構、投融資行為、業(yè)務及商業(yè)模式等各方面的變化，分析并總結了混合所有制改革影響中國聯(lián)通的財務績效的內在路徑和影響機理。
第六章，結論與啟示。得出本文的研究結論，對研究結果進行概括總結，并在我國當前背景下對其他國有企業(yè)尤其是商業(yè)二類的壟斷性國企在混改中應當注意哪些問題提供一些啟示和建議。
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第二節(jié) 研究內容與研究方法
一、 研究內容與框架
本文的研究內容主要包括以下六個章節(jié)：
第一章，緒論。該部分主要闡述了本文的研究背景與研究意義、研究內容與研究方法以及存在的創(chuàng)新點。
第二章，文獻綜述與理論基礎。該部分首先對混合所有制改革相關的研究文獻進行分類整理，主要包括國企混改的動機、混改中出現(xiàn)的問題以及混改的效果三個方面，并在此基礎上對已有的研究進行總結和評述；然后簡要介紹了本文的理論基礎——產權理論、委托代理理論、戰(zhàn)略聯(lián)盟理論。
第三章，聯(lián)通混改案例介紹。該部分首先對本文的案例主體中國聯(lián)通進行簡要的介紹；然后在國家推進國企混改的大背景下結合行業(yè)競爭狀況以及公司的實際經營現(xiàn)狀分析了聯(lián)通混改的動機；之后對中國聯(lián)通的混改方案和路徑進行闡述；最后運用事件研究法分析了資本市場對聯(lián)通混改的短期市場反應。
第四章，聯(lián)通混改的財務效應分析。該部分運用傳統(tǒng)財務指標法，通過對比中國聯(lián)通混改前后的財務指標，輔以橫向比較行業(yè)競爭者的狀況，分析了混合所有制改革給中國聯(lián)通在盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力四方面帶來的影響；然后通過計算和分析中國聯(lián)通經濟增加值指標的變化，進一步印證上面得出的財務效應的結論。
第五章，混改影響中國聯(lián)通財務績效的內在機理分析。該部分從混改后中國聯(lián)通內部治理結構、投融資行為、業(yè)務及商業(yè)模式等各方面的變化，分析并總結了混合所有制改革影響中國聯(lián)通的財務績效的內在路徑和影響機理。
第六章，結論與啟示。得出本文的研究結論，對研究結果進行概括總結，并在我國當前背景下對其他國有企業(yè)尤其是商業(yè)二類的壟斷性國企在混改中應當注意哪些問題提供一些啟示和建議。
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第二章 文獻綜述與理論基礎
第一節(jié) 文獻綜述
一、混合所有制改革的動因
對于國企開展混合所有制改革的原因，大多數(shù)學者都認為有針對性地解決國有企業(yè)在經營過程中面臨的問題是國家推動混合所有制改革的初衷。就目前而言，國有企業(yè)存在的主要問題有：不完善的內部治理結構和制度導致國企的經營效率低下（李維安，2014；Hsieh and Klenow，2009； Brandt et al.，2012）；國企功能定位不清晰，行政化問題嚴重（盧俊，2014；榮兆梓，2014）企業(yè)管理體制不完善，國有資本的動態(tài)優(yōu)化配置難以實現(xiàn)（黃速建和金書娟，2009；黃群慧和余菁，2013；楊衛(wèi)東，2014）。這些問題嚴重阻礙了國有經濟的進一步發(fā)展，如何打破國企發(fā)展的僵局，推動國企的市場化和去行政化，是擺在國企改革道路上的重大難題（黃速建，2014）。
針對上述問題，不少學者結合理論與實踐探討了國企發(fā)展混合所有制的可行性，發(fā)現(xiàn)在政府主導下發(fā)展混合所有制，通過國有資本與多種所有制資本的融合以實現(xiàn)國企股權多元化，可以推進那些阻礙國有資產經營效率提升的公司治理、國資運營監(jiān)管及利益分配等體制機制的變革與重塑，能在一定程度上解決國企面臨的發(fā)展難題（綦好東等，2017）。盧?。?014）也對推進國企混合所有制改革持支持態(tài)度，其認為混改可以推動國企體制的市場化改革進程，促進國企經營效率和經濟效益的提升，從而增強國有經濟的影響力和控制力。Karloff（2001）認為國有企業(yè)的經營效率與其所有制形式密切相關，其中單一制壟斷性國企的效率最低，而混合所有制效率最高。第一節(jié) 文獻綜述
一、混合所有制改革的動因
對于國企開展混合所有制改革的原因，大多數(shù)學者都認為有針對性地解決國有企業(yè)在經營過程中面臨的問題是國家推動混合所有制改革的初衷。就目前而言，國有企業(yè)存在的主要問題有：不完善的內部治理結構和制度導致國企的經營效率低下（李維安，2014；Hsieh and Klenow，2009； Brandt et al.，2012）；國企功能定位不清晰，行政化問題嚴重（盧俊，2014；榮兆梓，2014）企業(yè)管理體制不完善，國有資本的動態(tài)優(yōu)化配置難以實現(xiàn)（黃速建和金書娟，2009；黃群慧和余菁，2013；楊衛(wèi)東，2014）。這些問題嚴重阻礙了國有經濟的進一步發(fā)展，如何打破國企發(fā)展的僵局，推動國企的市場化和去行政化，是擺在國企改革道路上的重大難題（黃速建，2014）。
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第二節(jié) 公司概況
中國聯(lián)合網絡通信集團有限公司（以下簡稱 “聯(lián)通集團”）是國資委監(jiān)管下的一家大型中央企業(yè)，是我國通信行業(yè)三大電信運營商之一。其前身可追溯至于1994 年由國務院批準成立的中國聯(lián)合通信有限公司（以下簡稱“原中國聯(lián)通”），最初經營移動通信業(yè)務、固定電話業(yè)務等。2009 年 1 月 7 日，原中國聯(lián)通與中國網絡通信集團公司（即“原中國網通”）進行重組合并，組建成為如今的聯(lián)通集團。伴隨著重組合并的完成以及數(shù)十年的積累發(fā)展，中國聯(lián)通的業(yè)務活動逐步覆蓋全國各個省市乃至其他國家和地區(qū)，業(yè)務范圍也拓展得更為廣泛，主要包括：固定通信業(yè)務，移動通信業(yè)務，數(shù)據(jù)通信業(yè)務，網絡接入業(yè)務，各類電信增值業(yè)務，以及與通信業(yè)務相關的系統(tǒng)集成業(yè)務等。其核心品牌“沃”系列更是創(chuàng)新性地將公司全業(yè)務整合，為客戶提供了更為豐富多彩的信息化服務，在 3G 時代大放異彩，一度領跑全行業(yè)。截至目前為止，中國聯(lián)通已經連續(xù)十年入選“世界 500 強企業(yè)”，在 2018 年《財富》世界 500 強中位列第 273 位。
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中國聯(lián)合網絡通信集團有限公司（以下簡稱 “聯(lián)通集團”）是國資委監(jiān)管下的一家大型中央企業(yè)，是我國通信行業(yè)三大電信運營商之一。其前身可追溯至于1994 年由國務院批準成立的中國聯(lián)合通信有限公司（以下簡稱“原中國聯(lián)通”），最初經營移動通信業(yè)務、固定電話業(yè)務等。2009 年 1 月 7 日，原中國聯(lián)通與中國網絡通信集團公司（即“原中國網通”）進行重組合并，組建成為如今的聯(lián)通集團。伴隨著重組合并的完成以及數(shù)十年的積累發(fā)展，中國聯(lián)通的業(yè)務活動逐步覆蓋全國各個省市乃至其他國家和地區(qū)，業(yè)務范圍也拓展得更為廣泛，主要包括：固定通信業(yè)務，移動通信業(yè)務，數(shù)據(jù)通信業(yè)務，網絡接入業(yè)務，各類電信增值業(yè)務，以及與通信業(yè)務相關的系統(tǒng)集成業(yè)務等。其核心品牌“沃”系列更是創(chuàng)新性地將公司全業(yè)務整合，為客戶提供了更為豐富多彩的信息化服務，在 3G 時代大放異彩，一度領跑全行業(yè)。截至目前為止，中國聯(lián)通已經連續(xù)十年入選“世界 500 強企業(yè)”，在 2018 年《財富》世界 500 強中位列第 273 位。
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第一節(jié) 公司概況 ....................................... 13
第二節(jié) 聯(lián)通混改的動機 .................................... 14
第四章 聯(lián)通混改的財務效應分析 ............................. 25
第一節(jié) 傳統(tǒng)財務指標分析 ....................................... 25
第二節(jié) 經濟增加值分析 ...................................... 34
第五章 混改影響聯(lián)通財務績效的內在機理分析 ........................ 39
第一節(jié) “頂層設計”優(yōu)化公司治理 .................................. 39
第二節(jié) 資金注入增強財務實力 ............................. 44
第五章 混改影響聯(lián)通財務績效的內在機理分析
第一節(jié) “頂層設計”優(yōu)化公司治理
公司治理要解決的是以公平與效率為基礎和前提的，對各利益相關主體尤其是所有者、董事會、高級管理層的權、責、利進行相互制衡的一種制度安排問題（吳敬璉，1994）。公司治理水平對企業(yè)的經營和發(fā)展有著基礎而廣泛的影響，其作用于企業(yè)運營管理、投資決策、籌資決策等各個方面，是影響企業(yè)績效水平的基本環(huán)境因素。一個良好的公司治理結構對企業(yè)的經營表現(xiàn)和財務業(yè)績有著顯著的促進作用，這一點已被國內外的學者普遍認可。
在本案例中，中國聯(lián)通在混合所有制改革的過程中，以股權改革為起點，進而對公司內部治理尤其是董事會治理進行了實質性的優(yōu)化和改善，建立起更加科學合理的現(xiàn)代化公司治理結構，從而為財務績效的提升奠定了基礎。因此，本文認為，中國聯(lián)通混合所有制改革影響公司財務績效的一條重要路徑為“股權結構—董事會治理—財務績效”。然而，公司治理作為一個基本環(huán)境因素，對企業(yè)財務績效的影響是整體的全方位的，很難將其界定于某一具體領域，所以本文在這一部分的討論僅限于混改對公司治理的優(yōu)化，而默認了公司治理的完善對企業(yè)財務績效的積極影響。
公司治理要解決的是以公平與效率為基礎和前提的，對各利益相關主體尤其是所有者、董事會、高級管理層的權、責、利進行相互制衡的一種制度安排問題（吳敬璉，1994）。公司治理水平對企業(yè)的經營和發(fā)展有著基礎而廣泛的影響，其作用于企業(yè)運營管理、投資決策、籌資決策等各個方面，是影響企業(yè)績效水平的基本環(huán)境因素。一個良好的公司治理結構對企業(yè)的經營表現(xiàn)和財務業(yè)績有著顯著的促進作用，這一點已被國內外的學者普遍認可。
在本案例中，中國聯(lián)通在混合所有制改革的過程中，以股權改革為起點，進而對公司內部治理尤其是董事會治理進行了實質性的優(yōu)化和改善，建立起更加科學合理的現(xiàn)代化公司治理結構，從而為財務績效的提升奠定了基礎。因此，本文認為，中國聯(lián)通混合所有制改革影響公司財務績效的一條重要路徑為“股權結構—董事會治理—財務績效”。然而，公司治理作為一個基本環(huán)境因素，對企業(yè)財務績效的影響是整體的全方位的，很難將其界定于某一具體領域，所以本文在這一部分的討論僅限于混改對公司治理的優(yōu)化，而默認了公司治理的完善對企業(yè)財務績效的積極影響。
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第六章 結論與啟示
第一節(jié) 研究結論
本文在梳理和歸納當前已有的混合所有制改革相關文獻的基礎上，以產權理論、委托代理理論及戰(zhàn)略聯(lián)盟理論作為理論基石，對中國聯(lián)通這一壟斷性國企的混合所有制改革案例進行了深入研究，得出了以下結論：
第一節(jié) 研究結論
本文在梳理和歸納當前已有的混合所有制改革相關文獻的基礎上，以產權理論、委托代理理論及戰(zhàn)略聯(lián)盟理論作為理論基石，對中國聯(lián)通這一壟斷性國企的混合所有制改革案例進行了深入研究，得出了以下結論：
第一，混合所有制改革給中國聯(lián)通帶來了正向的財務效應：1.基于傳統(tǒng)財務指標法的分析發(fā)現(xiàn)，實施混合所有制改革之后，中國聯(lián)通的盈利能力、資產營運能力、償債能力、以及業(yè)績成長能力都得到了不同程度的恢復和提升。其中，償債能力在混改后的短期內即明顯提高，公司的資本負債率得到有效的控制，經營現(xiàn)金流量比率等個別指標追平甚至超越了行業(yè)平均水平；盈利能力、營運能力和成長能力在混改第二年提升更為明顯，說明混改的效果隨著時間的積累以及改革措施的縱深和完善而不斷增強，但在未來是否具有可持續(xù)性尚還無法判斷。2.針對新型業(yè)績評價指標經濟增加值（EVA）的計算和分析同樣支持上述結論，其結果顯示，混改的實施幫助聯(lián)通扭轉了 EVA 的變化趨勢，雖然混改后 EVA 指標仍為負值，但其絕對值已大大減小，說明混合所有制改革在很大程度上減少了公司價值和股東財富的損失，表現(xiàn)出良好的財務效應。
第二，混合所有制改革提升中國聯(lián)通財務績效的內在機理是：1.混合所有制改革以股權結構的變革為起點，進一步對中國聯(lián)通的董事會治理進行完善，從而建立起有效制衡的現(xiàn)代公司治理結構，為聯(lián)通財務績效的提升奠定了基礎；2.混改中取得的大額權益資金增強了公司的財務實力，助力中國聯(lián)通布局主業(yè)投資和調整融資結構。其中，主業(yè)投資由于項目進度問題尚未獲取到足夠的投資效益，對目前的財務績效影響較為微弱。但在融資結構的調整上，中國聯(lián)通充分發(fā)揮了混改資金的作用，扭轉了公司的高負債局面，在降低財務風險的同時產生了明顯的“節(jié)流”作用，為財務績效的提升做出了重要貢獻；3.通過與混改中引入的戰(zhàn)略投資者開展密切的戰(zhàn)略合作，中國聯(lián)通實現(xiàn)了商業(yè)模式質的飛躍，具體表現(xiàn)為移動業(yè)務運營模式的創(chuàng)新和產業(yè)互聯(lián)網創(chuàng)新業(yè)務的拓展，其為公司的收入增長注入了全新的動力，成為聯(lián)通財務績效提升的關鍵因素。為了更清晰地揭示聯(lián)通混改影響其財務績效的內在路徑。
參考文獻（略）
參考文獻（略）
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