本文是一篇企業(yè)管理論文，本文以振興生化大股東（通過若干己完成和未完成的并購重組交易）掏空上市公司為例，以公司內(nèi)部控制的有關(guān)理論、企業(yè)內(nèi)部控制指引為依據(jù)，從內(nèi)部控制的角度分析大股東對上審公司的掏空行為產(chǎn)生的原因，以及公司改進內(nèi)部控制的手段和依據(jù)，得出以下結(jié)論：一方面，由家族企業(yè)控制下的上市公司很容易出現(xiàn)控股股東推舉公司高級管理人員，對上市公司董事會、監(jiān)事會形成壟斷的局面，監(jiān)事會不盡職使得公司內(nèi)部控制失效，控股股東有充足的動機，利用家族絕對的控制權(quán)，通過并購重組過程中的非經(jīng)營性交易占用公司資產(chǎn)、對關(guān)聯(lián)方違規(guī)擔保等掏空行為，從資本市場套現(xiàn)，攫取中小股東的利益。

1緒論

1.1研究背景與研究問題
1.1.1研究背景
中國的上市公司股權(quán)相對集中度高導(dǎo)致國內(nèi)的上市公司更容易出現(xiàn)大股東利用控制權(quán)過大和公司內(nèi)部控制制度中的漏洞，實施一系列侵占中小股東權(quán)益的行為。尤其是中國目前處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型還未最終實現(xiàn)、法律制度尚不健全的情況下，基于掏空動機的并購重組尤其值得關(guān)注。因此從內(nèi)部控制失效的角度分析大股東掏空行為產(chǎn)生的原因和治理措施，對甄別和預(yù)防大股東掏空行為，保護中小股東利益有非同小可的理論意義。
振興生化作為家族企業(yè)，自上市以來長期面臨經(jīng)營風浪和退市風波，連年遭到證監(jiān)會處罰，處罰公告中就提到公司大股東占資的問題，大股東利益輸送行為昭然，公司內(nèi)部控制幾乎失效。
2016年COSO提出“內(nèi)部控制是企業(yè)全面管理不可分割的重要環(huán)節(jié)”，進而提升了內(nèi)部控制環(huán)節(jié)在公司治理層面乃至公司整體運營中的重要性。公司信息披露是否真實，財產(chǎn)是否安全甚至公司是否能長期順利運營都取決于公司治理質(zhì)量。國內(nèi)對公司治理關(guān)注較晚，想要短期內(nèi)快速提升企業(yè)公司治理質(zhì)量并非易事，尤其是內(nèi)部控制作為公司治理的重要環(huán)節(jié)也并沒有發(fā)揮提升公司治理質(zhì)量的顯著作用，反而因內(nèi)部控制失效導(dǎo)致的各種問題卻逐年遞增，內(nèi)部人控制導(dǎo)致IPO上市失敗的案例層出不窮。
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1.2研究現(xiàn)狀與存在不足
對控制權(quán)對大股東掏空影響的研宄，通過梳理兩者關(guān)系的相關(guān)文獻，發(fā)現(xiàn)迄今為止對并購重組過程中的大股東“抽血”上市公司的理論研究內(nèi)容富裕，研究方法多樣，不局限于大樣本分析，還有案例和實驗研宄等?，F(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)二者分開，從控制權(quán)對大股東影響研究得出控股股東會利用自己手中的控制權(quán)，通過轉(zhuǎn)移、直接占用、非公平關(guān)聯(lián)交易等方式打著上市公司的旗號在市場圈錢，蠶食中小股東利益。
對外部環(huán)境對大股東掏空影響的研究，通過梳理兩者關(guān)系的相關(guān)文獻，發(fā)掘出對于從外部治理視角分析大股東掏空的相關(guān)研究內(nèi)容多樣，從法律體系到政府官吏與上市公司關(guān)系，從外部審計機構(gòu)獨立性到公司內(nèi)部控制質(zhì)量，均會對大股東掏空行為產(chǎn)生影響，也是基于這種關(guān)系的存在，有很多研究者結(jié)合內(nèi)因和外因兩個維度研究對抑制大股東掏空行為的影響分析。
但是從董事會角度分析對大股東侵吞中小股東資產(chǎn)行為影響的相關(guān)研究，通過整理總結(jié)己有文獻，發(fā)現(xiàn)迄今的研究中，對大股東掏空、以此為目的而出現(xiàn)的控制權(quán)爭奪戰(zhàn)、管理者舉動都進行了大量的實證和案例研究。但是迄今的文獻雖然假設(shè)大股東掏空行為與股權(quán)結(jié)構(gòu)二者之間建立了強相關(guān)性，但是較少對掏空行為與董事會、監(jiān)事會和管理層之間的因果聯(lián)系進行分析。

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2文獻綜述

2.1大股東的掏空行為
2.1.1掏空行為的提出
在亞洲金融危機時期對亞洲國家和東南亞的資本市場中的上市公司進行了一定的研究之后提出了掏空行為理論。他們將掏空行為用英文單詞“Tunneling來表示，指的是公司大股東利用隱蔽的操作將公司資產(chǎn)或者其他公司資源轉(zhuǎn)移到上市公司以外人員手中的行為。確切的方法有兩類：一類方法是大股東想達到贏得個人利益而采取的利用控制權(quán)通過相關(guān)交易吞噬上市公司資產(chǎn)，具體的操作方式包括：直接占用上市公司資產(chǎn)、與關(guān)聯(lián)方進行商品互換交易、給予管理者相對高的回報、對借款做擔保等；第二種方法是大股東通過稀釋其他中小股東手中持有的股權(quán)的方式間接達到增加自己手中持股比例，具體的操作方式有：重新配股方式實現(xiàn)稀釋每股收益、非公允定價的內(nèi)部交易、階梯式收購行為等。
掏空行為的本質(zhì)其實是大股東通過自己具有相對大的控制權(quán)實施一些操作從市場非正常的賺取利益。那么關(guān)于大股東通過掏空行為蠶食了多少金額如何衡量，目前國內(nèi)研究者大多采用李增泉等為經(jīng)典的計算方法，即非公允關(guān)聯(lián)交易程度法。通常會將上市公司關(guān)聯(lián)方之間的交易作為研究對象，分析關(guān)聯(lián)交易中大股東實施的利益輸送、直接霸占公司資產(chǎn)、互相擔保、非正常交易等不正當關(guān)聯(lián)交易行為獲取的資金數(shù)額作為證明上市公司大股東掏空的依據(jù)。而本文也是采用這種方法，用非公平關(guān)聯(lián)方交易攫取的資金來證明大股東掏空行為。張光榮和曾勇將托普公司作為研究對象，詳細分析了上市公司大股東掏空操作，并指出該上市公司終極股東通過以非公允的低價拋售公司資產(chǎn)、占用公司非經(jīng)營資金等操作實現(xiàn)資本套現(xiàn)。而本文的振興生化案例則是通過并購重組過程中轉(zhuǎn)移占用資產(chǎn)和違規(guī)擔保實現(xiàn)掏空目的。
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2.2釐事會對大股東掏空行為影響
贏得控制權(quán)利潤是大股東搶奪公司控制權(quán)的最大動力，因為一旦取得控制權(quán)就能獲得控制權(quán)收益，這種收益可以看做超額回報，是大股東獲得的超過其所持股份比例的財富。在股權(quán)集中的情況下，大股東利用控股權(quán)采取隱蔽的方式攫取中小股東權(quán)益的行為被形象地稱為“掏空”。因為掌握絕對的控制權(quán)并不是輕而易舉的事，因此很多大股東不只把目光局限在股權(quán)方面，還放在了對董事會的控制，這也是大股東實現(xiàn)掏空的重要途徑。但目前從董事會的視角分析大股東抽空資產(chǎn)行為的研究較少。
根據(jù)委托代理理論的見解，董事會是因大股東受委托而產(chǎn)生的，因此在公司起到監(jiān)督的功效，會對大股東侵吞資產(chǎn)行為產(chǎn)生影響。于東智（提出對于董事會特征的研究可以從三個角度出發(fā)：第一是董事會獨立性，具體包括董事長與總經(jīng)理的崗位是否重疊、董事會規(guī)模、獨立董事比例等；第二是董事會行為，實際包含董事會會議的頻率、會議中董事的參與情況、會議的氣氛等；第三是激勵機制特征，具體包括董事報酬情況、對董事的股權(quán)激勵效果等。吳清華也將董事會會議的次數(shù)和董事會股權(quán)激勵效果作為衡量董事會特征的重要因素，每年董事會會議的召開次數(shù)就體現(xiàn)了董事在公司管理中的盡責程度。
董事會會議來描述董事會盡職程度只是表面的。段云和王福勝通過對控股大股東之下的董事會模型構(gòu)建，總結(jié)出：大股東為了做到自身既得利潤最大化，會將自己熟悉的與自己價值觀相似的人員進入董事會，因為非自己安插的董事會受到排擠，通過這種方式使得董事會為自己所用，減低董事會的獨立性。蔣神州認為董事會與股東之間的關(guān)聯(lián)性會對股東侵吞資產(chǎn)行為產(chǎn)生影響，關(guān)聯(lián)性越強，則公司體現(xiàn)出的掏空程度會越強，加劇資金占用的額度。
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3概念界定與理論分析......................22
3.1概念界定......................22
3.1.1并購重組......................22
3.1.2掏空行為......................22
4振興生化案例概況與研究框架....................26
4.1振興生化與母公司概況....................26
4.1.1振興生化公司介紹....................26
4.1.2振興集團公司.................27
5振興生化大股東掏空行為的原因分析.....................40
5.1振興生化內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理削弱了內(nèi)部控制效果.....................40
5.1.1股東大會通知程序弱化中小股東的內(nèi)部監(jiān)控作用.....................40
5.1.2董事會與控股股東聯(lián)盟削弱了內(nèi)部監(jiān)控效果.....................40

6振興生化并購重組的內(nèi)部控制改進研究

6.1收購前積極與利益相關(guān)者溝通
（1）要約收購前開展盡職調(diào)查和戰(zhàn)略計劃制定
要約收購前的準備工作包括與律師、中介機構(gòu)一同開會商議關(guān)于收購標的公司未來戰(zhàn)略投資計劃，與合伙人公司商議收購的可行性及具體的實施步驟，會議分四個個階段進行。
成功的收購需要收購前對收購者進行充分的盡職調(diào)查。要約收購前的盡職調(diào)查的范圍一般涵蓋對標的公司法律法規(guī)、公司治理、公司經(jīng)營狀況等內(nèi)容進行適當?shù)脑u估。浙民投通過實地調(diào)查，與外部審計機構(gòu)的一起商議探討收購中的后續(xù)安排，了解振興生化公司的面臨的市場環(huán)境、風險狀況、監(jiān)管水平、相關(guān)政策、法律法規(guī)與外部投資者現(xiàn)狀等，在盡職調(diào)查的同時，為要約收購制定戰(zhàn)略決策等。會議情況如表6-1所示：

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7研究結(jié)論與啟示

7.1案例研究結(jié)論
本文以振興生化大股東（通過若干己完成和未完成的并購重組交易）掏空上市公司為例，以公司內(nèi)部控制的有關(guān)理論、企業(yè)內(nèi)部控制指引為依據(jù)，從內(nèi)部控制的角度分析大股東對上審公司的掏空行為產(chǎn)生的原因，以及公司改進內(nèi)部控制的手段和依據(jù)，得出以下結(jié)論：
一方面，由家族企業(yè)控制下的上市公司很容易出現(xiàn)控股股東推舉公司高級管理人員，對上市公司董事會、監(jiān)事會形成壟斷的局面，監(jiān)事會不盡職使得公司內(nèi)部控制失效，控股股東有充足的動機，利用家族絕對的控制權(quán)，通過并購重組過程中的非經(jīng)營性交易占用公司資產(chǎn)、對關(guān)聯(lián)方違規(guī)擔保等掏空行為，從資本市場套現(xiàn)，攫取中小股東的利益。
另一方面，在內(nèi)部控制改進層面，本文從浙民投要約收購的方式改進振興生化內(nèi)部控制中得出總結(jié)：在要約收購過程中，收購目標公司會采取剝離劣質(zhì)資產(chǎn)、重大資產(chǎn)重組、停牌整頓等反收購措施，從而提高公司業(yè)績，改善公司治理結(jié)構(gòu)；收購方會采取多途徑的溝通方式增進與外部投資者的聯(lián)絡(luò)，收購?fù)瓿珊?，會對公司股?quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)和監(jiān)事會結(jié)構(gòu)進行大面積的調(diào)整，使公司治理結(jié)構(gòu)有大幅度的提升，通過組建人才梯隊，強化激勵與約束機制來實現(xiàn)內(nèi)部控制優(yōu)化，很可能在未來的發(fā)展戰(zhàn)略方面更能實現(xiàn)公司價值。
參考文獻（略）