引言

 

當(dāng)今社會(huì)是一個(gè)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的社會(huì)，也是一個(gè)科學(xué)發(fā)展、和諧發(fā)展、可持續(xù)發(fā)展的社會(huì)，國(guó)際國(guó)內(nèi)的投資項(xiàng)目越來(lái)越多，尤其是利國(guó)利民的政府投資項(xiàng)目逐年遞增。與過(guò)去不同的是，曾經(jīng)的政府投資由國(guó)家來(lái)負(fù)擔(dān)，各個(gè)受益的地區(qū)或者部門(mén)都不需要承擔(dān)經(jīng)濟(jì)責(zé)任，因此出現(xiàn)了不少資金浪費(fèi)、效率不高的現(xiàn)象。而今，隨著“誰(shuí)投資、誰(shuí)收益，誰(shuí)污染、誰(shuí)治理”原則的提出，各個(gè)受益地區(qū)與部門(mén)不再只關(guān)注項(xiàng)目帶來(lái)的效益，而把目光也投入到了項(xiàng)目的投資上。基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目投資一般投資數(shù)額大，作用時(shí)間長(zhǎng)，且不以變現(xiàn)為目的，尤其是政府投資，更是綜合了經(jīng)濟(jì)、政治、民生等各種因素。由于政府投資的項(xiàng)目投資時(shí)間長(zhǎng)，投資規(guī)模大，未來(lái)形勢(shì)有諸多不確定性，具體操作條件也有不確定性，而且很多情況下有不可挽回的自然因素。因此，投資分析成為了關(guān)注的重點(diǎn)。然而，對(duì)一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行科學(xué)且全面地投資分析是非常復(fù)雜的事情，一般來(lái)說(shuō)，項(xiàng)目投資分析包含有項(xiàng)目投資環(huán)境分析、項(xiàng)目投入產(chǎn)出分析、項(xiàng)目投資可行性分析與項(xiàng)目不確定性及開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析。項(xiàng)目投資環(huán)境分析包括了社會(huì)環(huán)境、政治環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境、自然環(huán)境、文化環(huán)境以及基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)境。項(xiàng)目投入產(chǎn)出分析主要包含了項(xiàng)目投資需求、項(xiàng)目收益模擬、項(xiàng)目投資與籌資計(jì)劃。項(xiàng)目投資可行性分析則是從財(cái)務(wù)指標(biāo)模擬分析方面對(duì)投資的可行與否做簡(jiǎn)要分析。而項(xiàng)目不確定性分析及開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析則針對(duì)項(xiàng)目的不確定性以及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了評(píng)估并提出規(guī)避建議。在眾多繁復(fù)的研究對(duì)象當(dāng)中，本文僅僅對(duì)項(xiàng)目投資分析中的經(jīng)濟(jì)效益分析進(jìn)行了研究。本文的主要目的是通過(guò)對(duì)比傳統(tǒng)投資分析方法與實(shí)物期權(quán)法在項(xiàng)目投資分析當(dāng)中的作用，并釆用二叉樹(shù)模型下的實(shí)物期權(quán)定價(jià)法則，以丹江口大現(xiàn)加高工程為實(shí)例進(jìn)行驗(yàn)證，說(shuō)明了實(shí)物期權(quán)方法在項(xiàng)目投資分析中的使用優(yōu)勢(shì)。

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1國(guó)內(nèi)外項(xiàng)目投資分析的發(fā)展歷程

 

1.1傳統(tǒng)投資分析評(píng)價(jià)法的發(fā)展歷程

國(guó)內(nèi)的傳統(tǒng)項(xiàng)目投資分析評(píng)價(jià)則起步稍晚。當(dāng)時(shí)是沿用了蘇聯(lián)的評(píng)價(jià)技術(shù)，釆用靜態(tài)的評(píng)價(jià)指標(biāo)，即不計(jì)算時(shí)間價(jià)值和價(jià)格影響。這種技術(shù)的引用在年代便因“文革”而嘎然停止。年改革幵放后，我國(guó)從西方發(fā)達(dá)國(guó)家引進(jìn)了項(xiàng)目可行性研究方法和經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法，從而步入了項(xiàng)目分析評(píng)價(jià)的初期推廣階段。隨后的改進(jìn)和提高階段是在世紀(jì)年代以后，國(guó)家管理部門(mén)對(duì)項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)方法的研究和推廣給予了高度的重視。在年的“建設(shè)和改造項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)估討論會(huì)”上全面探討了國(guó)內(nèi)外項(xiàng)目評(píng)估的理論和方法并在“關(guān)于第六個(gè)五年計(jì)劃的報(bào)告”中首次將項(xiàng)目可行性研究以及項(xiàng)目評(píng)價(jià)列入到基本建設(shè)程序之列⑴。年月，由國(guó)家計(jì)委、建設(shè)部正式頒布了《建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法和參數(shù)》第二版，這標(biāo)志著我國(guó)也幵始擁有比較完整的項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)方法和標(biāo)準(zhǔn)，并且，改方法的頒布也將項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)理論的研究推向了一個(gè)新的高潮與起點(diǎn)⑴。年，由中國(guó)國(guó)際投資咨詢公司推出的《投資項(xiàng)目可行性研究指南》則規(guī)范了國(guó)內(nèi)項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)的相關(guān)概念和方法。隨著西方發(fā)達(dá)國(guó)家的建設(shè)項(xiàng)目可行性研究和評(píng)價(jià)方法的引進(jìn)和使用，我國(guó)開(kāi)始廣泛深入的幵展研究工作，并不斷取得新進(jìn)展。

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1.2實(shí)物期權(quán)法的發(fā)展歷程

國(guó)外的實(shí)物期權(quán)方法同傳統(tǒng)分析法一樣，也起步較早。實(shí)物期權(quán)這個(gè)概念最早是由麻省理工學(xué)院（斯隆管理學(xué)院（的斯圖爾特邁爾斯（教授在年率先提出的，他指出對(duì)實(shí)物資產(chǎn)進(jìn)行投資的過(guò)程中會(huì)有因?yàn)椴淮_定因素而選擇改變決策的權(quán)利，以期權(quán)的概念來(lái)定義這種選擇權(quán)就是實(shí)物期權(quán)。這引發(fā)了大量學(xué)者對(duì)實(shí)物期權(quán)法的理論與應(yīng)用進(jìn)行更加深入的探討研究，也開(kāi)啟了概念性實(shí)物期權(quán)的發(fā)展。其中，由迪克西特（和平代克（編寫(xiě)的“全面介紹了實(shí)物期權(quán)方法的研究發(fā)展過(guò)程以及相關(guān)理論，可稱為最具代表性的一本著作。之后的學(xué)者對(duì)概念性實(shí)物期權(quán)的框架進(jìn)行了進(jìn)一步完善。隨后，實(shí)物期權(quán)的研究進(jìn)入了定量研究階段。專家都對(duì)研究的發(fā)展做出了貢獻(xiàn)。其中，和指出實(shí)物期權(quán)可在期權(quán)定價(jià)模型下進(jìn)行估價(jià)，因而在完全金融市場(chǎng)中，可尋求一種與相應(yīng)實(shí)物資產(chǎn)完全相關(guān)且風(fēng)險(xiǎn)相同的孿生證券再利用相應(yīng)金融期權(quán)定價(jià)理論，就可以對(duì)實(shí)物期權(quán)定價(jià)。在定量研究有了一定發(fā)展之后，實(shí)際投資方面也受到了學(xué)者們的關(guān)注。和在考慮了投入成本的靈活性因素后，考察了一個(gè)一般的兩階段模型。和將場(chǎng)景分析的方法引入到實(shí)物期權(quán)的框架里。給出了連續(xù)時(shí)間下的模型。在期權(quán)博弈方面，以歐洲機(jī)場(chǎng)設(shè)施的擴(kuò)建為具體的初始對(duì)象，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施投資的戰(zhàn)略性和可選擇性的特點(diǎn)進(jìn)行了研究，他將實(shí)物期權(quán)方法與博弈理論相結(jié)合，用以理解企業(yè)在其行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)戰(zhàn)略性調(diào)整地位所能帶來(lái)的潛在價(jià)值，認(rèn)為對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資不僅可以產(chǎn)生其他的投資機(jī)會(huì)，還能改變企業(yè)的戰(zhàn)略地位，并發(fā)現(xiàn)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)投資在成長(zhǎng)期權(quán)的執(zhí)行過(guò)程中很有優(yōu)勢(shì)。

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2.實(shí)物期權(quán)方法的理論依據(jù)

 

2.1實(shí)物期權(quán)的基本概念

實(shí)物期權(quán)就是非金融資產(chǎn)在投資過(guò)程當(dāng)中所擁有的選擇權(quán)，也就是金融期權(quán)理論對(duì)非金融資產(chǎn)期權(quán)的延伸，因而實(shí)物期權(quán)可以理解為標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)。實(shí)物期權(quán)的提出并非集中于單一的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)，而是充分考慮投資項(xiàng)目的不確定性，集中分析不確定性所帶來(lái)的影響，即分析現(xiàn)金流的所有可能變化的范圍，是一種未來(lái)現(xiàn)金流的概率分布狀況。廣義上，它是一種將金融期權(quán)理論引入到企業(yè)的戰(zhàn)略投資決策分析中的思維方式；狹義上，它是項(xiàng)目管理者在進(jìn)行投資決策時(shí)所擁有的在未來(lái)或改變決策的權(quán)利，也就是項(xiàng)目管理者對(duì)所擁有的實(shí)物資產(chǎn)進(jìn)行決策時(shí)所具有的柔性投資策略。實(shí)物期權(quán)作為一種期權(quán)，最吸引人的地方就是讓投資人用少量的代價(jià)來(lái)將可能的損失控制在一定范圍之內(nèi)，卻同時(shí)能將可能獲取的利潤(rùn)擴(kuò)大化。其核心思想與期權(quán)的基本特征都是類似的，主要體現(xiàn)在權(quán)利與義務(wù)的不對(duì)稱、成本與收益的不對(duì)稱上。同時(shí)，實(shí)物期權(quán)作為一種特殊的期權(quán)又與投資決策的特征有關(guān)，主要體現(xiàn)在投資的或全部不可逆、未來(lái)收益的不確定以及投資時(shí)機(jī)的可選擇上。一般地，就投資者選擇投資項(xiàng)目來(lái)講，投資者所具有的實(shí)物期權(quán)來(lái)自三個(gè)方面：一是投資者擁有的靈活性投資策略，二是投資者為避免虧損而與另外一方簽訂的投資合約，三是投資項(xiàng)目并不受外界影響的自身特性。

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3實(shí)物期權(quán)方法與傳統(tǒng)投資分析法的對(duì)比15

3.1傳統(tǒng)投資分析法的優(yōu)劣性15

3.2實(shí)物期權(quán)分析法的優(yōu)勢(shì)18

3.3傳統(tǒng)投資分析法與實(shí)物期權(quán)法的聯(lián)系21

4.實(shí)物期權(quán)法在大頊投資項(xiàng)目分析中的應(yīng)用23

4.1實(shí)物期權(quán)法在大壩投資項(xiàng)目分析中的必要性23

4.2實(shí)物期權(quán)法在大壩投資項(xiàng)目分析中的可行性25

 

5丹江口大壩加高工程投資項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)分析

 

5.1工程介紹

南水北調(diào)是緩解中國(guó)北方水資源嚴(yán)重短缺局面的重大戰(zhàn)略性工程。我國(guó)南澇北旱，南水北調(diào)工程大大緩解我國(guó)北方水資源嚴(yán)重短缺問(wèn)題，促進(jìn)南北方經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、資源、環(huán)境協(xié)調(diào)發(fā)展，共分東線、中線、西線三條調(diào)水線。其中，中線工程從丹江口水庫(kù)引水，自流供水給黃淮海平原大部分地區(qū)。丹江口大壩加高不同于新建大壩，由于是在原有大壩的基礎(chǔ)上加寬加高，技術(shù)復(fù)雜，施工難度大，工藝要求高，施工布置受到制約。大壩加高施工期間，樞紐仍處于正常運(yùn)行，擔(dān)負(fù)防洪、發(fā)電等任務(wù)，需要協(xié)調(diào)好工程加高施工和樞紐正常運(yùn)行調(diào)度之間的矛盾。另外，丹江口大壩加高工程貼坡混凝土溫度控制要求難度大，由于混凝土溫控要求嚴(yán)格以及為了保證安全度汛，貼坡混凝土及溢流壩的加高不能全年施工，只能在低溫季節(jié)和枯水期進(jìn)行，對(duì)工期要求比較嚴(yán)格。這就產(chǎn)生了相應(yīng)的矛盾，一方面，丹江口大壩對(duì)南水北調(diào)工程的重要性導(dǎo)致了丹江口大壩加高的必要性；另一方面，加高工程的復(fù)雜性又使得項(xiàng)目的投資經(jīng)費(fèi)巨大。這對(duì)該項(xiàng)目的投資者來(lái)說(shuō)是需要預(yù)先評(píng)估權(quán)衡的。

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結(jié)論

 

大壩投資項(xiàng)目作為水利工程當(dāng)中重要的組成部分，其項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)顯得尤為重要。根據(jù)本文的探究，實(shí)物期權(quán)方法確實(shí)在大壩投資項(xiàng)目的投資決策分析當(dāng)中優(yōu)于傳統(tǒng)的投資決策分析法。但是，在實(shí)物期權(quán)的計(jì)算過(guò)程中，卻用到了凈現(xiàn)值，以及現(xiàn)金流折現(xiàn)法則，這說(shuō)明了實(shí)物期權(quán)方法并不是獨(dú)立于傳統(tǒng)投資分析法之外的方法，而應(yīng)該是作為傳統(tǒng)投資分析法的一個(gè)補(bǔ)充。投資者通過(guò)基于傳統(tǒng)投資決策分析的實(shí)物期權(quán)法分析投資行為，可更清晰全面的對(duì)大壩投資項(xiàng)目進(jìn)行把握，從而能夠更靈活的選擇。

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參考文獻(xiàn)（略）