一、研究背景 

當(dāng)今時代，世界各國經(jīng)濟(jì)面臨著全球化的挑戰(zhàn)，西方一些發(fā)達(dá)國家憑借大量的發(fā)明專利和先進(jìn)技術(shù)獲取超額利潤，發(fā)展中國家大多是創(chuàng)新能力弱小的國家，在世界經(jīng)貿(mào)往來中處于不利地位。企業(yè)是技術(shù)創(chuàng)新與推廣的主要力量，是產(chǎn)品生產(chǎn)與銷售的主要參與者，也是社會進(jìn)步的推動者，企業(yè)創(chuàng)新能力的強(qiáng)弱直接影響到其所在國家的創(chuàng)新水平，也與國際產(chǎn)業(yè)分工和轉(zhuǎn)移有舉足輕重的影響。但是我國企業(yè)的創(chuàng)新水平遠(yuǎn)低于西方發(fā)達(dá)國家，主要是因為我國技術(shù)積累時間較短，在創(chuàng)新投入方面嚴(yán)重不足，在某些領(lǐng)域通過購買關(guān)鍵技術(shù)來實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展，但又由于自身創(chuàng)新能力不足對他國技術(shù)形成了依賴。重點(diǎn)發(fā)展科技創(chuàng)新型企業(yè)、加大研發(fā)投入是提高國家科技水平的重要手段，也是建設(shè)創(chuàng)新型國家的重大戰(zhàn)略選擇。從整體上看，我國雖然是一個創(chuàng)新大國，卻稱不上是一個創(chuàng)新強(qiáng)國，為了使我國在世界經(jīng)貿(mào)往來和國際分工與轉(zhuǎn)移中處于有利地位，國家對科技創(chuàng)新進(jìn)行了充分的鼓勵和正確的引導(dǎo)。 企業(yè)的成長性關(guān)系到企業(yè)未來發(fā)展的路徑和方向，它對企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)組織方式有重要影響，而且一直是是理論界與實(shí)務(wù)界關(guān)注的重要話題，自創(chuàng)新型企業(yè)工作開展以來，學(xué)者們對創(chuàng)新型企業(yè)成長的關(guān)注度也越來越高。企業(yè)的成長是企業(yè)內(nèi)外部利益相關(guān)者所共同關(guān)心的話題，也是企業(yè)未來的價值所在。從世界各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律來看，成長型企業(yè)對一國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有十分重要的意義。創(chuàng)新型企業(yè)的成長不但可以帶動所在的產(chǎn)業(yè)或行業(yè)發(fā)展，而且能為其他企業(yè)樹立良好的發(fā)展模范，對于指導(dǎo)企業(yè)培育組織能力、持續(xù)競爭優(yōu)勢具有重大的指導(dǎo)意義。 

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二、研究目的和意義

本文在考慮影響企業(yè)成長性因素的基礎(chǔ)上，通過構(gòu)建創(chuàng)新型企業(yè)成長性綜合指標(biāo)評價體系來衡量創(chuàng)新型企業(yè)的成長性，以便豐富創(chuàng)新型企業(yè)成長性的研究。在理論分析的基礎(chǔ)上實(shí)證檢驗：我國創(chuàng)新型上市公司債務(wù)水平與成長性是否正相關(guān)，創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性是否正相關(guān)，短期借款對企業(yè)成長性是否有約束作用，短期負(fù)債中的商業(yè)信用對企業(yè)成長性是否有促進(jìn)作用。根據(jù)實(shí)證結(jié)論提出促進(jìn)創(chuàng)新型企業(yè)成長的建議，以便企業(yè)能夠選擇適合自身的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)成長。企業(yè)成長性的衡量是一項復(fù)雜的工程，單一指標(biāo)并不足以衡量企業(yè)的成長性，因此本文根據(jù)企業(yè)成長相關(guān)理論和我國創(chuàng)新型企業(yè)的實(shí)際情況，在借鑒其他專家和學(xué)者成果的基礎(chǔ)上建立了一套適合我國創(chuàng)新型上市公司成長性指標(biāo)的評價體系，為創(chuàng)新型企業(yè)成長性的衡量提供了一種思路。 目前，學(xué)者們的研究大多是關(guān)于資本結(jié)構(gòu)與高管薪酬、投資效率、企業(yè)績效等方面的研究，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的研究雖然也有不少學(xué)者涉入，但相對資本結(jié)構(gòu)其他領(lǐng)域的研究來說還不算豐富。本文對創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性關(guān)系的研究，有利于豐富和完善創(chuàng)新型企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性關(guān)系的理論研究。 

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第一章 理論基礎(chǔ) 

 

第一節(jié) 企業(yè)成長理論 

企業(yè)的成長是各種力量相互作用的結(jié)構(gòu)，其影響因素有多種多樣，不僅受內(nèi)部的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)等因素的影響；而且還存在外部的影響因素，如政府政策制約、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等。隨著時代變遷，影響企業(yè)成長性的因素也略有不同，所以不同時期的研究結(jié)論可能存在一定的差異。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的最大特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)社會分工的作用，從社會分工的角度來介紹企業(yè)成長現(xiàn)象。社會分工極大的促進(jìn)了生產(chǎn)效率，出現(xiàn)了新的生產(chǎn)組織方式，為了進(jìn)一步提升工作效率，于是就產(chǎn)生了企業(yè)這種組織。市場在資源配置中起基礎(chǔ)作用，決定了產(chǎn)品的產(chǎn)量，進(jìn)而決定了企業(yè)的規(guī)模和數(shù)量，企業(yè)的成長往往伴隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，但獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢并不足以支撐企業(yè)持續(xù)增長，當(dāng)規(guī)模經(jīng)濟(jì)超過了一定的限度時，反而會不利于企業(yè)的發(fā)展①。 

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第二節(jié) 債務(wù)期限結(jié)構(gòu)相關(guān)理論

所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離是現(xiàn)代公司的標(biāo)志。代理問題實(shí)質(zhì)上是指代理人在實(shí)現(xiàn)自我利益的同時，也保護(hù)了被代理人的利益，使二者利益達(dá)到平衡。一般來說，股權(quán)代理成本形成的原因如下：管理層為了自身的利益，使用企業(yè)資金進(jìn)行消費(fèi)，以滿足個人需求；管理層為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)而過度投資，或者害怕失去既得利益而不愿投資風(fēng)險較高的項目。由于兩權(quán)分離，利益沖突導(dǎo)致管理者注重非生產(chǎn)性消費(fèi)，可能會減少股利分配、不再投資新項目等短視行為。Jensen（1986）認(rèn)為當(dāng)企業(yè)存在過多的現(xiàn)金流量和較少成長機(jī)會時，最有可能引發(fā)股權(quán)代理沖突，所有者希望投資更多的項目賺取收益，而管理者為了自身利益可能持反對意見。Grossman 和 Hart（1982）研究表明，不論企業(yè)使用債務(wù)資金的類型和數(shù)量如何，只要使用負(fù)債就有債務(wù)違約的風(fēng)險；但是使用債務(wù)資金也有好的一面，例如獲得利息抵稅效應(yīng)、向外界傳遞企業(yè)管理風(fēng)險能力強(qiáng)等。負(fù)債促使管理層更加勤勉盡責(zé)，為了避免破產(chǎn)清算風(fēng)險，將不得不謹(jǐn)慎投資，提高資金使用效率，從而降低股權(quán)代理成本。債務(wù)資金一方面為企業(yè)代來了重要資源，即資金；另一方面也為企業(yè)代來了不利影響，即代理成本。Jensen 和 Mecking 認(rèn)為，債權(quán)人出借的只是資金的使用權(quán)，只要到達(dá)規(guī)定的償還時間，到期都要收取固定的本息，而資本的使用者除了要賺取足夠的利息外還要賺取額外的利潤，二者的所面對的風(fēng)險和承擔(dān)的收益是不同的，企業(yè)總是為股東賺取最高的利潤，這驅(qū)使企業(yè)偏離原有的債務(wù)約定，把資金挪為他用，試圖增加股東收益。如果這部分增加了企業(yè)利潤，則剩余收益盡歸股東所有，債權(quán)人只能得到債務(wù)契約中約定的利益；如果失敗，損失則大多由債權(quán)人承擔(dān)。負(fù)債水平較高的企業(yè)的業(yè)主更有可能采取這種激進(jìn)的做法，把債務(wù)資金投資于高風(fēng)險項目。因此，債權(quán)人為了保護(hù)自身利益，不得不在債務(wù)契約中加入限制性條款，以防止“資產(chǎn)替代”現(xiàn)象的發(fā)生①。 

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第三章 創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性關(guān)系............31 

第一節(jié) 研究設(shè)計 .........31 

一、研究假設(shè) ........31 

二、樣本選取和數(shù)據(jù)來源 ......32 

三、變量選取 ........32 

四、模型設(shè)定 ........34 

第二節(jié) 創(chuàng)新型企業(yè)成長性綜合評價指數(shù)的構(gòu)建 ...........36 

一、成長性指標(biāo)體系的建立 ...........36 

二、因子分析 ........37 

第三節(jié) 實(shí)證分析 .........41 

第四節(jié) 實(shí)證結(jié)果分析 ..........47 

本章小結(jié) .....49 

第四章 提升創(chuàng)新型企業(yè)成長性的對策與建議....50 

第一節(jié) 適當(dāng)改善創(chuàng)新型企業(yè)的債務(wù)期限狀況 ......50 

第二節(jié) 改善創(chuàng)新型企業(yè)債務(wù)來源結(jié)構(gòu) .........50 

第三節(jié) 提高公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)意識 ....52 

本章小結(jié) .....52 

 

第四章 提升創(chuàng)新型企業(yè)成長性的對策與建議 

 

合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)對于企業(yè)管理其財務(wù)風(fēng)險具有重要意義，不合理的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不但不能促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，而且還會使企業(yè)陷入債務(wù)償還危機(jī)。本文立足于創(chuàng)新型上市公司，結(jié)合實(shí)證結(jié)果分析，提出有助于創(chuàng)新型上市公司成長的建議。同時，由于創(chuàng)新型上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、發(fā)展方式等與非上市的創(chuàng)新型企業(yè)十分相似，因此提出的建議也對非上市的創(chuàng)新型企業(yè)有一定的參考意義。 

 

第一節(jié) 適當(dāng)改善創(chuàng)新型企業(yè)的債務(wù)期限狀況 

從上文對我國創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)狀況的描述中可知，與其他類型的企業(yè)相比，我國創(chuàng)新型上市公司債務(wù)短期化現(xiàn)象非常普遍，這可能是由我國特殊的經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定的。回歸分析結(jié)果顯示，創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性負(fù)相關(guān)，但是對于創(chuàng)新型企業(yè)來說，需要大量的資金投入于長期項目，使用過多的短期借款很容易使公司陷入財務(wù)危機(jī)，這會增加公司的還款壓力和破產(chǎn)成本。當(dāng)企業(yè)有優(yōu)質(zhì)項目時，由于短期借款不能滿足長期資產(chǎn)配置的需求而不得不擱置項目，使企業(yè)錯失發(fā)展良機(jī)。此外，使用短期借款為長期項目融資違背資產(chǎn)期限匹配理論，長期項目應(yīng)由長期資金支持。創(chuàng)新型上市公司應(yīng)適當(dāng)提高其長期債務(wù)在總體債務(wù)中的比重，使短期債務(wù)和長期債務(wù)到達(dá)平衡狀態(tài)。 

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結(jié)論

 

本文通過對創(chuàng)新型上市公司相關(guān)理論的介紹，并結(jié)合我國創(chuàng)新型上市公司的發(fā)展歷程，以 2012-2014 年滬深兩市的創(chuàng)新型上市公司為研究對象，對其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性的關(guān)系進(jìn)行了深入研究，根據(jù)研究結(jié)論提出了一些提升創(chuàng)新型企業(yè)成長性的對策和建議。本文對創(chuàng)新型上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與成長性的研究得出如下結(jié)論：  

第一  ，創(chuàng)新型上市公司債務(wù)水平與企業(yè)成長性負(fù)相關(guān)。說明隨著負(fù)債的增加，企業(yè)并不能實(shí)現(xiàn)同步增長，債務(wù)治理作用并沒有發(fā)揮出來，代理理論不能得到支持。這可能是因為我國企業(yè)一股獨(dú)大現(xiàn)象普遍，大股東的“掏空”行為損害了企業(yè)的發(fā)展。也可能是長期以來企業(yè)有股權(quán)融資偏好，使得債務(wù)治理作用微弱。 

第二  ，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)成長性負(fù)相關(guān)，即短期債務(wù)與創(chuàng)新型上市公司成長性正相關(guān)，期限匹配理論并不能得到支持?？赡苁且驗閯?chuàng)新型企業(yè)由于其不確定性因素較多，投資者不愿意投資于風(fēng)險較大的長期性項目。 

第三  ，短期借款對創(chuàng)新型上市公司成長性有約束作用?？赡苁且驗閯?chuàng)新型企業(yè)具有投入大、回收周期長的特點(diǎn)，短期借款并不能解決企業(yè)長期發(fā)展的資金需求，企業(yè)在短期內(nèi)還本付息的壓力使其不敢投資于高風(fēng)險項目和長期項目。 

第四  ，商業(yè)信用與創(chuàng)新型上市公司成長存在正相關(guān)關(guān)系。由于信息不對稱，人們很難對企業(yè)的信用狀況作出合理判斷。市場上交易雙方往往能夠獲得對方較多的信息，企業(yè)的商業(yè)信用負(fù)債越多說明企業(yè)的經(jīng)營狀況越好，越有可能得到充足的資金。同時，也向社會傳遞了企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r良好的信號，使大眾支持其發(fā)展。在這里，信號傳遞理論得到了支持。 

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參考文獻(xiàn)(略)