1.1   研究背景 

并購（M&A），即兼并與收購的統(tǒng)稱，其實(shí)質(zhì)是主張并購企業(yè)和被并購企業(yè)產(chǎn)權(quán)的一種讓渡行為，是企業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展資源重新整合的一種模式。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的當(dāng)今社會(huì)，企業(yè)并購這種行為是企業(yè)通過資本市場(chǎng)尋求自身發(fā)展的規(guī)模效益不可或缺的重要途徑，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著不可替代的作用。自 1893年至今以西方大國(guó)率先興起的并購浪潮席卷了世界各個(gè)角落，不同時(shí)期的并購形式均呈現(xiàn)出不同的并購特征。在國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家其并購歷程已達(dá)百年之久，而我國(guó)企業(yè)并購自上世紀(jì)八十年代才剛剛開始，但也相應(yīng)地歷經(jīng)了起步時(shí)期、粗放發(fā)展時(shí)期和逐步成熟不同的三個(gè)時(shí)期。隨著改革開放和加入世界 WTO 關(guān)貿(mào)總協(xié)定組織，為國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展注入活力，法制化、規(guī)范化操作有了更大的發(fā)展平臺(tái)，從而也促進(jìn)了企業(yè)并購的健康成熟發(fā)展。 通過并購，主并方與被并方相應(yīng)地實(shí)現(xiàn)資源的整合，或?yàn)檫_(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，或?yàn)榻?jīng)營(yíng)多元化以及功能互補(bǔ)等目的。成功與失敗者均有，在我國(guó)，許多企業(yè)在并購交易完成后的整合卻未達(dá)到并購起初的愿望。自寶延收購案——上市公司第一例收購案以來，并購之路隨著經(jīng)濟(jì)體制完善必將會(huì)涌現(xiàn)更多的企業(yè)參與其中，無論是國(guó)有企業(yè)間的并購，還是民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)有體制改革，因?yàn)槭袌?chǎng)體制相對(duì)不完善，相應(yīng)地制約了股東利益，而資本體系的不完善也難以從根本上解決并購所面臨的各種問題。 許許多多的失敗并購案例都有其不同的原由，而最主要的一個(gè)原因是對(duì)被并購企業(yè)的價(jià)值未能做出一個(gè)合理的估值，以及所采用的估值方法對(duì)企業(yè)的估值存在偏差。許多公司在遴選并購目標(biāo)公司時(shí)，多為追求生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，多元化經(jīng)營(yíng)等，從而導(dǎo)致有了規(guī)模失掉了效益，忽視了整合難度和過高地預(yù)估本身實(shí)力，“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的現(xiàn)象極為普遍。目前國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)中的并購價(jià)值評(píng)估活動(dòng)和方法的應(yīng)用主要有以下幾個(gè)特點(diǎn)： 第一，企業(yè)的并購動(dòng)力多為國(guó)有企業(yè)。其中國(guó)有上市公司的并購尤為突出，這種來自政府的推動(dòng)越來越多地受到資本市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，而適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展并結(jié)合自身的需求和戰(zhàn)略進(jìn)行的并購形成一種趨勢(shì)和主流。  第二，采用的并購估值方法相對(duì)簡(jiǎn)單。這其中主要是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不完善，股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，制約了企業(yè)并購的良性發(fā)展。企業(yè)在開展并購估值時(shí)，從技術(shù)角度來講大多采用重置成本法和收益法這兩種方法。 第三，中介機(jī)構(gòu)參與并購活動(dòng)相對(duì)弱化。其市場(chǎng)定位與角色基本上是圍繞并購主旨來運(yùn)作，所采用的估值方法多以主并方所誘導(dǎo)，或者屈服于某一方的利益。 

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1.2   研究意義及文獻(xiàn)綜述

汽車行業(yè)為我國(guó)重要支柱產(chǎn)業(yè)之一，但是 2008 發(fā)生世界范圍的經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)影響頗為巨大，為順應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展和提振國(guó)民經(jīng)濟(jì)，2009 年汽車制造行業(yè)在國(guó)家出臺(tái)貼補(bǔ)銷售政策后，汽車銷售市場(chǎng)呈現(xiàn)出井噴式增漲，從而加快了上下游行業(yè)的縱向整合和為達(dá)成規(guī)模擴(kuò)張橫向整合。如何順勢(shì)而為，借助主并方的優(yōu)勢(shì)資源來增強(qiáng)股東對(duì)未來的預(yù)期，以此來加快實(shí)現(xiàn)公司規(guī)模的擴(kuò)張，減少同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者介入以及達(dá)成協(xié)同效應(yīng)成為主并與被并方共同的愿景。為了提高企業(yè)在一汽集團(tuán)二級(jí)配套產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)能力，樹立企業(yè)形象，完善后續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略。長(zhǎng)春一汽富維汽車零部件股份有限公司（滬市上市代碼：600742）作為中國(guó)第一汽車集團(tuán)控股上市子公司，所圍繞的戰(zhàn)略目標(biāo)即是以第一汽車集團(tuán)整體戰(zhàn)略大方向下，努力打造具有核心競(jìng)爭(zhēng)力零部件企業(yè)，在此規(guī)劃下如何落實(shí)并充分利用自身優(yōu)勢(shì)進(jìn)行戰(zhàn)略布局和企業(yè)并購，成為上市公司董事會(huì)所面臨的重大挑戰(zhàn)。 作為一汽集團(tuán)控股子公司首次國(guó)有資本并購私有資本的案例，在并購目標(biāo)、并購方式和并購方法具有一定的代表性，也可以為今后涉及此類并購行為提供一定的借鑒意義。 本文研究思路是主要是結(jié)合實(shí)際工作中的并購案例，即對(duì)中國(guó)第一汽車制造股份有限公司上市子公司（長(zhǎng)春一汽富維汽車零部件股份有限公司）并購案中所采用的價(jià)值評(píng)估方法進(jìn)行分析。并結(jié)合國(guó)內(nèi)外相關(guān)并購知識(shí)進(jìn)行學(xué)習(xí)總結(jié)，并著重系統(tǒng)地總結(jié)相關(guān)價(jià)值評(píng)估方法，以及評(píng)估方法的采用對(duì)被并購企業(yè)價(jià)值的體現(xiàn)所產(chǎn)生的影響，以及在并購過程中，主并方與被并方之間雙方的博弈的態(tài)度，分析并購動(dòng)因以及購并雙方所運(yùn)用的策略，最終達(dá)成的并購意愿，在此基礎(chǔ)上，并購雙方最終對(duì)并購標(biāo)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意向價(jià)值達(dá)成一致。 

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第 2 章   普拉斯塔高新并購背景與評(píng)估要求 

 

2.1   并購雙方公司基本情況 

長(zhǎng)春高新汽車飾件有限公司于 2004 年 9 月同瑞典普拉斯塔 Plastal AB 集團(tuán)簽訂合資協(xié)議，于 2005 年 10 月設(shè)立長(zhǎng)春普拉斯塔高新汽車飾件有限公司。投資總額 14,826 萬人民幣，注冊(cè)資本為 7,413 萬元人民幣。其中瑞典普拉斯塔集團(tuán)所持股份為 51%，長(zhǎng)春高新汽車飾件有限公司持有其余股份。2008 年由于受國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，為收縮市場(chǎng)瑞典普拉斯塔 Plastal AB 集團(tuán)于次年 3 月撤資。撤資后長(zhǎng)春高新汽車飾件有限公司持有 75%股份，香港金唐投資有限公司持有其余 25%股份。 公司占地面積為 5 萬平方米，建筑面積為 3 萬多平方米。主要從事汽車塑料零部件的注塑、電鍍、噴涂工藝生產(chǎn)和零部件的組裝。其主營(yíng)業(yè)務(wù)主要分為外飾件系列產(chǎn)品和內(nèi)飾件系列兩大類。外飾產(chǎn)品有汽車散熱面罩、后牌照燈裝飾板、裝飾條、徽標(biāo)和字標(biāo)；內(nèi)飾產(chǎn)品包括包裹架護(hù)板、行李箱后圍護(hù)板、A-B-C立柱等。主要為一汽-大眾汽車有限公司的配套車型零部件有 Audi C6PA、Audi A4、New  Bora、Sagitar、  Magotan、Jetta；一汽轎車股份有限公司的Beston B70、Beston B50、Mazda J56、Mazda J61；一汽吉林汽車有限公司佳寶 6371；北京 Benz300C、鉑銳；墨西哥大眾 Jetta A4GP。公司主要生產(chǎn)設(shè)備有 19 臺(tái) 110T至 1300T 規(guī)格的海天牌注塑機(jī)、1 條自動(dòng)化噴涂裝生產(chǎn)線、2 條具備能電鍍亮光和亞光工藝的自動(dòng)化生產(chǎn)線和水處理環(huán)保設(shè)施。用于產(chǎn)品性能檢測(cè)的鹽霧實(shí)驗(yàn)裝置、冷熱交變實(shí)驗(yàn)裝置、電解式鍍層測(cè)厚儀以及量具、檢具和零部件匹配的胎具等檢測(cè)儀器、設(shè)施。公司為了更好地滿足生產(chǎn)需求，公司已計(jì)劃投資新建一條現(xiàn)代化的 PLC 自動(dòng)控制電鍍生產(chǎn)線。公司于 2006 年通過了 ISO/TS16949 質(zhì)量體系認(rèn)證，歷年來多次被大眾中國(guó)和一汽大眾評(píng)為 A 級(jí)供應(yīng)商，一汽轎車股份公司評(píng)為優(yōu)秀供應(yīng)商。 

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2.2   并購目的 

通過對(duì)資源的重新整合與占有來增強(qiáng)企業(yè)的實(shí)力是主導(dǎo)并購企業(yè)與被并購企業(yè)雙方的共同訴求。企業(yè)的發(fā)展過程中，無外乎兩種不同的選擇途徑，一是資本積累方式；再就是通過資本集中的方式。相對(duì)于單純依靠?jī)?nèi)源性經(jīng)濟(jì)發(fā)展來講，通過并購這種資本積累的方式可以迅速進(jìn)入目標(biāo)市場(chǎng),從而達(dá)成資源的優(yōu)化與配置。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展導(dǎo)致市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品生命周期因市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)而不斷縮減，這些因素必將促使企業(yè)加快對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的適應(yīng)，增強(qiáng)企業(yè)的發(fā)展能力。而通過并購這種方式，企業(yè)可以快速進(jìn)入相近的市場(chǎng)領(lǐng)域，節(jié)省投資周期；同時(shí)，占有目標(biāo)公司原有市場(chǎng)份額或整合管理優(yōu)勢(shì)、輸出管理與技術(shù)優(yōu)勢(shì)，從而提升自身的管理能力。

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第 4 章   并購價(jià)值評(píng)估過程中的影響因素 

 

4.1   價(jià)值評(píng)估方法選擇對(duì)并購雙方的影響 

如何選擇適當(dāng)?shù)脑u(píng)估方法？在發(fā)布的資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則中已有明確的指出。即注冊(cè)評(píng)估師在執(zhí)行企業(yè)價(jià)值業(yè)務(wù)中應(yīng)明了評(píng)估業(yè)務(wù)，評(píng)估目的、對(duì)象、價(jià)值類型、相關(guān)資料收集情況進(jìn)行分析判斷，分析各種評(píng)估法如，收益法的評(píng)估適用性、市場(chǎng)法的評(píng)估適用性和資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法的適用性等等，由此來審慎地選擇一種或者多種資產(chǎn)評(píng)估基本方法。依據(jù)《企業(yè)評(píng)估指導(dǎo)意見（試行）》，在對(duì)以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提進(jìn)行評(píng)估時(shí)，成本法（資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法）一般不應(yīng)當(dāng)作為唯一使用的一種評(píng)估方法。在案例中，評(píng)估機(jī)構(gòu)所采用的評(píng)估方法只此一種就是資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法，否定了收益法和市場(chǎng)法的采用依據(jù)。其中對(duì)收益法的剔除依據(jù)是因?yàn)槠绽顾咝鹿緡@主機(jī)廠訂單生產(chǎn)的車型即將停產(chǎn)（EOP），不足以維持企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)。根據(jù)一汽-大眾的發(fā)展規(guī)劃，即將停產(chǎn)（EOP）的車型對(duì)目標(biāo)公司影響重大，一旦停產(chǎn)將嚴(yán)重影響公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，對(duì)公司未來獲取新訂單的可能性預(yù)測(cè)不予認(rèn)可，從未來企業(yè)市場(chǎng)來看，公司未來收益因素尚有許多不確定因素，所以放棄該評(píng)估方法；針對(duì)市場(chǎng)法，又因目前國(guó)內(nèi)類似普拉斯塔項(xiàng)目資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓在公開市場(chǎng)缺乏交易案例和查詢資料，舍棄了市場(chǎng)法；而因其他評(píng)估方法則因在國(guó)內(nèi)評(píng)估環(huán)境數(shù)據(jù)不支持而放棄。 在對(duì)并購目標(biāo)公司評(píng)估方法選用過程中，中介機(jī)構(gòu)所放棄收益法中闡述的理由是企業(yè)配套生產(chǎn)的產(chǎn)品面臨停產(chǎn)（EOP），不足以維持企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)。這一理由恰恰與選用資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法（成本法）所假設(shè)前提相矛盾，即以評(píng)估標(biāo)的公司是持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提。同時(shí)，企業(yè)評(píng)估指導(dǎo)意見中已明確不應(yīng)單一選用一種評(píng)估方法。雖然在選用資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法（成本法）在評(píng)估具體資產(chǎn)中是以評(píng)估基準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)時(shí)價(jià)值對(duì)不同資產(chǎn)進(jìn)行區(qū)分評(píng)估，但對(duì)存貨資產(chǎn)中特別是原材料估價(jià)仍以實(shí)際賬面價(jià)值為參照，相對(duì)過于保守，偏離于市場(chǎng)價(jià)值。實(shí)際生產(chǎn)過程中，并購標(biāo)的公司有部分原材料隨國(guó)際市場(chǎng)變動(dòng)的貴金屬鎳和磷銅，其國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格隨國(guó)際期貨市場(chǎng)波動(dòng)，企業(yè)采購單價(jià)亦隨行就市波動(dòng)巨大。這類資產(chǎn)的波動(dòng)對(duì)企業(yè)的產(chǎn)品成本構(gòu)成影響尤為明顯，評(píng)估師就應(yīng)基于市場(chǎng)價(jià)值的波動(dòng)進(jìn)行一定期間測(cè)評(píng)，不能簡(jiǎn)單以賬面價(jià)值作為唯一的評(píng)估依據(jù)。 

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結(jié)     論

 

在企業(yè)并購過程中，企業(yè)價(jià)值評(píng)估是并購的最主要環(huán)節(jié)。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和證券市場(chǎng)的成熟、完善，并購活動(dòng)將逐步走向規(guī)范化、系統(tǒng)化。不同所有制企業(yè)形式下的并購活動(dòng)將會(huì)更加頻繁，所面臨的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的運(yùn)用是否恰當(dāng)，雙方博弈的態(tài)度和企業(yè)文化意識(shí)的整合都將直接影響著并購的成敗，終將會(huì)對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到促進(jìn)作用。在這種情況下，理順評(píng)估價(jià)值體系與方法顯得尤其重要。 本文在并購理論的基礎(chǔ)上，對(duì)并購價(jià)值評(píng)估的各種方法進(jìn)行簡(jiǎn)要闡述，并結(jié)合中國(guó)第一汽車集團(tuán)上市子公司首例并購私營(yíng)企業(yè)案例進(jìn)行分析研究，對(duì)價(jià)值并購過程中所采用的方法進(jìn)行整理。發(fā)現(xiàn)普拉斯塔高新公司并購案中企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法存在以下問題：對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件假設(shè)存在誤解、評(píng)估方法單一且違背了企業(yè)價(jià)值評(píng)估規(guī)范、對(duì)資產(chǎn)的評(píng)估適用條件過于片面、對(duì)資產(chǎn)組評(píng)估有效性有局限性、缺少對(duì)社會(huì)責(zé)任及安全消防環(huán)保因素的考量?；谏鲜鰡栴}，對(duì)資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法評(píng)估的適用條件提出了具體措施，本文的結(jié)論如下：適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)價(jià)值評(píng)估方法是基礎(chǔ)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的助燃劑。針對(duì)不同行業(yè)特點(diǎn)和所處市場(chǎng)環(huán)境的分析，并考慮各類評(píng)估方法的優(yōu)、缺點(diǎn)，從中篩選出適當(dāng)?shù)脑u(píng)估方法對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。適當(dāng)?shù)墓纼r(jià)方法，不但公允地體現(xiàn)價(jià)值內(nèi)涵，而且有利于減少并購管理成本，加快并購整合進(jìn)程?；趯徲?jì)師確認(rèn)的資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)、負(fù)債內(nèi)容對(duì)評(píng)估范圍的確認(rèn)，必須明確其局限性和確權(quán)的依據(jù)，充分了解企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)會(huì)計(jì)記錄要素的影響。對(duì)形成組合效益的資產(chǎn)的評(píng)估，應(yīng)多方考慮資產(chǎn)組合的效益因素對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的影響。充分的調(diào)研和設(shè)施維護(hù)成本將會(huì)佐證其性能等指標(biāo)是否正常，各類設(shè)備運(yùn)行是否體現(xiàn)其現(xiàn)時(shí)價(jià)值和功效。 

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參考文獻(xiàn)(略)