一、選題背景和意義 

我國證券市場自 1990 年成立至今，整體的市場規(guī)模已蔚為可觀。證券市場的建立與發(fā)展，已成為我國經(jīng)濟(jì)體制下的重要組成部分，為國有企業(yè)的改革深化發(fā)揮著不可替代的作用，同時也為廣大投資者提供了直接參與金融市場的契機(jī)，豐富了投資渠道。 但是，我國的證券市場是從計劃經(jīng)濟(jì)環(huán)境下產(chǎn)生的，從其誕生那天起，在立法制度方面就存在某些局限性及內(nèi)在缺陷；當(dāng)數(shù)以萬計的投資者紛紛涌進(jìn)股市時，其所面臨的投資價值風(fēng)險也在逐漸增大，這其中以上市公司信息披露不規(guī)范造成的投資者權(quán)益受損的現(xiàn)象更為明顯。 我國立法雖已對證券市場信息披露制度進(jìn)行了多方面的規(guī)制，但是從現(xiàn)行的《證券法》等一系列法規(guī)的執(zhí)行情況來看，有關(guān)投資者權(quán)益受損涉及民事賠償責(zé)任的制度是不完善的。目前，我國對信息披露違規(guī)行為追究法律責(zé)任，主要偏重于行政處罰或刑事制裁。在 2002 年 1 月 15 日，最高人民法院頒布《關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知》（以下簡稱《1.15 通知》）之后，各法院開始受理證券民事賠償類案件，投資者通過司法維權(quán)的途徑正式打開，對實(shí)施侵權(quán)行為的違規(guī)者，受虛假陳述行為損害的投資者可以向法院提起民事賠償訴訟。但證券市場法律案件具有高度復(fù)雜性、技術(shù)性，導(dǎo)致在實(shí)際處理問題時困難重重，我國證券民事賠償案立案已超過千件，而法院能夠進(jìn)行判決的案件卻不多，有些案件由于取證復(fù)雜，無法及時開庭審理導(dǎo)致過了訴訟時效，使投資者失去了起訴的權(quán)利，得不到索賠的機(jī)會。 

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二、選題研究現(xiàn)狀

信息披露是保證證券市場公平公正的核心制度，上市公司能否真實(shí)、準(zhǔn)確、及時、公平地披露信息，事關(guān)證券市場長期健康穩(wěn)定的發(fā)展需求；信息披露也是上市公司和投資者之間唯一的溝通交流渠道，投資者依據(jù)上市公司公告披露的信息，作為投資決策的重要參考判斷。因此，如何構(gòu)建一個規(guī)范有效的信息披露制度體系，對投資者而言至關(guān)重要。但目前，我國的證券市場上充斥著諸多虛假信息、不完整信息和誤導(dǎo)性信息，不但嚴(yán)重挫傷了公眾的投資熱情，也實(shí)際損害了廣大投資者的經(jīng)濟(jì)利益。 我國經(jīng)濟(jì)體制改革的關(guān)注點(diǎn)，集中在國家公權(quán)力對市場運(yùn)作的指導(dǎo)與干預(yù)，反映在證券立法上便是過度重視對違法違規(guī)者的行政處罰或刑事制裁，在民事賠償責(zé)任制度方面則存在缺漏，因此，如何完善信息披露和民事賠償制度，加強(qiáng)對公眾投資者的保護(hù)，是近年我國法律研究的重點(diǎn)熱點(diǎn)問題。 目前，關(guān)于信息披露制度的整體性研究，主要有張宗新撰寫的《上市公司信息披露質(zhì)量與投資者保護(hù)研究》、齊斌撰寫的《證券市場信息披露法律監(jiān)管》、王雄元撰寫的《上市公司信息披露策略研究》等。這些學(xué)術(shù)著作從不同角度，系統(tǒng)地論述了信息披露制度的法源、實(shí)踐原則、規(guī)范體系以及配套安排等，分析了信息披露制度在各國證券市場的運(yùn)用實(shí)施情況，以及討論了信息披露的民事責(zé)任與司法救濟(jì)制度等問題。此外，還有一些學(xué)術(shù)作品專注于美國證券民事責(zé)任制度的比較研究，如黃振中著述的《美國證券法上的民事責(zé)任和民事訴訟》，也有專家全面地對比中外證券民事責(zé)任制度的差異，如馬其家撰寫的《證券民事責(zé)任法律制度比較研究》、趙萬一編寫的《證券交易中的民事責(zé)任制度研究》等。 此外，最高法院相關(guān)司法解釋及其他規(guī)范性文件的出臺，也為很多投資者準(zhǔn)備通過司法途徑維權(quán)，提供了具體名曲的法律依據(jù)。如前述我國最高人民法院在2002年1月15日就受理證券市場虛假陳述民事侵權(quán)糾紛案件頒布的通知，使證券民事賠償機(jī)制得到了完善，而 2003 年 1 月 9 日最高法院進(jìn)一步頒布的司法解釋，即《關(guān)于審理證券市場虛假陳述民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡稱《1.9 規(guī)定》），則是對證券市場民事侵權(quán)案件審理相關(guān)問題的首個司法解釋，該解釋較為全面的對適用范圍、案件管轄、認(rèn)定責(zé)任、賠償計算作了先導(dǎo)性規(guī)定，在維護(hù)資本市場“三公”原則、保護(hù)投資者合法權(quán)益等方面發(fā)揮了重要的作用。 

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第一章 證券市場信息披露義務(wù)

 

證券市場是信息傳導(dǎo)價值的市場，信息作為市場效率的核心在實(shí)際運(yùn)行中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用，同時信息也是聯(lián)接上市公司和公眾投資者的溝通橋梁，信息披露的充分性、有效性越高，市場參與者對上市公司投資價值的理解就越準(zhǔn)確，證券信息對于公司證券價值的傳導(dǎo)能力就越突出，證券交易的經(jīng)濟(jì)資源配置功能就越能得到進(jìn)一步的優(yōu)化。因此，信息披露制度作為市場法律規(guī)制的基礎(chǔ)，對于資本市場規(guī)范發(fā)展，具有重要的基礎(chǔ)意義。  

 

第一節(jié)  證券市場信息披露義務(wù)的制度起源

信息披露法律制度，是對調(diào)整市場參與主體履行信息披露義務(wù)或者獲取信息披露內(nèi)容行為活動的各類資本市場的法律規(guī)范的總稱。證券信息披露，體現(xiàn)在公眾公司發(fā)行、上市、交易等一系列市場運(yùn)作環(huán)節(jié)中，圍繞如何確定應(yīng)當(dāng)向社會公眾公開的特定證券相關(guān)財務(wù)和非財務(wù)信息，形成一套邏輯清晰、結(jié)構(gòu)完整的行為規(guī)范體系。 信息披露首先應(yīng)當(dāng)是上市公司依法承擔(dān)的法定義務(wù)。信息披露不僅直接影響到證券市場的發(fā)展和秩序，其公開的信息也是投資者作出價值評估的重要依據(jù)，更是維護(hù)證券市場公開、公平、公正原則的法定基礎(chǔ)，因此，信息披露制度是各國證券市場立法與監(jiān)管的基石。 信息披露制度起源于英國。18 世紀(jì)初，英國的法律制度松懈，投機(jī)風(fēng)波接連彼伏，證券欺詐現(xiàn)象日益嚴(yán)重，1720 年爆發(fā)的“南海泡沫事件”最終震驚了全世界。1在這一背景下，英國國會于當(dāng)年通過了《反金融欺詐和投資法》，該法案禁止沒有特許狀的公司發(fā)行股票，并對已經(jīng)發(fā)行股票的公司在信息披露方面提出了諸多要求。1844 年，英國頒布了《公司法》，進(jìn)一步提出對股份公司的法治要求，并首次明文規(guī)定了強(qiáng)制性信息披露原則，要求股份公司有義務(wù)向市場投資者公開資產(chǎn)使用情況等信息，意在防止欺詐或者架空股東行為的再度發(fā)生。 20 世紀(jì)，美國各州為保護(hù)公眾投資利益，也開始采取基于發(fā)揮公司信息披露效用的立法思路。如 1911 年堪薩斯州設(shè)立《藍(lán)天法》(Blue Sky Law)，該立法允許州證券委員會在一種證券注冊交易前，可以對證券投資價值的優(yōu)劣進(jìn)行實(shí)質(zhì)審核；并明確要求股份有限公司有義務(wù)向公眾具體詳細(xì)地披露法定范圍內(nèi)的信息。1929 年，美國證券市場爆發(fā)金融危機(jī)，空前的投機(jī)狂潮所帶來的“繁榮”景象一夜之間化為烏有，為緩解經(jīng)濟(jì)危機(jī)對資本主義制度的沖擊，時任總統(tǒng)富蘭克林·羅斯福針對證券市場欺詐問題提出“新政”，督促美國聯(lián)邦立法機(jī)構(gòu)先后頒布《1933 年證券法》和《1934 年證券交易法》。這些聯(lián)邦立法，多處強(qiáng)調(diào)證券市場應(yīng)當(dāng)秉持的公開、公平、公正原則，并豐富了相應(yīng)的配套制度，加大了監(jiān)管執(zhí)法力度，從而成為美國資本市場的基石。 

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第二節(jié)  證券市場信息披露義務(wù)的基本原則與意義

信息披露規(guī)范的核心目標(biāo)是保證與上市公司等證券發(fā)行人有關(guān)的信息得到公平完整的披露，減少金融市場信息不對稱的危害，提高市場透明度，維護(hù)市場公平秩序，提高市場交易效率，從而保護(hù)投資者權(quán)益、增強(qiáng)社會公眾信心。 隨著市場復(fù)雜程度的提高，信息披露如何體現(xiàn)證券立法要求的“公開、公平、公正”要求，主要有四個方面：第一，真實(shí)性原則。即上市公司等發(fā)行人披露公開的數(shù)據(jù)、資料必須真實(shí)可靠，不得存在任何虛假記載或誤導(dǎo)性陳述。第二，準(zhǔn)確性原則。即上市公司等發(fā)行人披露的數(shù)據(jù)、資料必須符合客觀事實(shí)，不能隨意篡改，內(nèi)容表述語言應(yīng)通俗易懂、不能故意語意不詳，引起歧義。第三，完整性原則。即上市公司等發(fā)行人披露的信息必須全面充分，不能出現(xiàn)重大隱瞞或故意遺漏。公司除了應(yīng)當(dāng)披露法律、行政法規(guī)予以規(guī)定的項目和內(nèi)容外，還應(yīng)將可能影響投資者做出決策的信息全部公開，以免誤導(dǎo)投資者。第四，及時性原則。即上市公司等發(fā)行必須在合理的時間內(nèi)主動向證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)報告與證券發(fā)行、上市、交易有關(guān)的信息，并依照規(guī)定予以公告，不得有延遲。信息披露能夠有效消除信息不對稱、防范市場信息欺詐。證券法重點(diǎn)保障社會廣大投資者能夠擁有平等獲得證券市場信息的客觀條件，最大限度地實(shí)現(xiàn)證券市場信息的廣泛覆蓋和均衡分布。

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第三章  證券市場信息披露中的損害賠償責(zé)任構(gòu)成要件 ........ 15 

第一節(jié)  加害行為............ 15 

一、虛假記載.......... 15 

二、誤導(dǎo)性陳述...... 16 

三、重大遺漏.......... 16 

四、實(shí)例分析.......... 17 

第二節(jié)  損害結(jié)果............ 19 

第三節(jié)  因果關(guān)系............ 20 

一、因果關(guān)系的理論分析.............. 20 

二、美國、歐盟國關(guān)于因果關(guān)系認(rèn)定的立法分析.......... 20 

三、我國因果關(guān)系的認(rèn)定.............. 21 

第四節(jié)  歸責(zé)原則............ 22 

第四章   證券市場信息披露中的損害賠償責(zé)任范圍 .............. 26 

第一節(jié)  可賠償?shù)膿p害類型........ 26 

第二節(jié)  賠償數(shù)額的計算............ 27 

 

第四章  證券市場信息披露中的損害賠償責(zé)任范圍 

 

民事責(zé)任能夠發(fā)揮保護(hù)公民權(quán)力的功能，主要因?yàn)槊袷仑?zé)任屬于一種救濟(jì)手段，旨在使被害人的權(quán)益受到侵犯時能通過法律救濟(jì)得以恢復(fù)。法定民事責(zé)任的意義與價值決定了信息披露的民事責(zé)任與救濟(jì)方式的設(shè)計必須朝著最大程度簡約受害人為取得補(bǔ)償而必須經(jīng)歷的司法程序這一目標(biāo)努力。

 

第一節(jié)  可賠償?shù)膿p害類型

我國的資本市場發(fā)展較快，證券違法犯罪行為在一定程度上出現(xiàn)增多趨勢，而投資者自身缺乏必要的專業(yè)知識，不可避免地會因?yàn)樯鲜泄?、機(jī)構(gòu)的違規(guī)操作帶來損失，因此運(yùn)用市場手段給予受損的投資者一定的賠付是實(shí)現(xiàn)法律救濟(jì)的有效形式。證券損害賠償是保護(hù)民事權(quán)利的重要手段。證券損害賠償可分為：證券侵權(quán)損害賠償和證券違約損害賠償。證券侵權(quán)損害賠償主要是指在證券發(fā)行、買賣過程中，責(zé)任主體違反法律規(guī)定要求，侵害投資者法定權(quán)利并造成投資者財產(chǎn)損失的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。其發(fā)生的根據(jù)是責(zé)任主體的違法行為，以侵權(quán)損害的事實(shí)為根據(jù)依法律規(guī)定而產(chǎn)生，使受害人的合法財產(chǎn)遭到侵害和損失的這樣一個法律事實(shí)。證券侵權(quán)所產(chǎn)生的損害可以是直接損害，如證券發(fā)行人違反法律規(guī)定未經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批通過擅自發(fā)行證券，當(dāng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)宣布發(fā)行行為違法無效后，認(rèn)購這一證券的投資者必然會遭受資金損失，證券發(fā)行人為此需須向投資者進(jìn)行賠付；同時，侵權(quán)損害又可以是間接損害，如上市公司發(fā)布利空消息，造成股票價值減少，即使投資者未在該段時間內(nèi)賣出股票，其賬面上的資金額也會受影響。 

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結(jié)束語

 

我國現(xiàn)行證券違規(guī)行為法律責(zé)任的主導(dǎo)思想是利用行政制裁的方法來抑制是造假。證券民事司法救濟(jì)的覆蓋面不足、機(jī)制運(yùn)用不暢。目前，關(guān)于信息披露民事責(zé)任的制度條文已有一定基礎(chǔ)，但實(shí)踐中難以適用法操作。其主要原因在于具體制度設(shè)計的原則性過強(qiáng)，導(dǎo)致在實(shí)踐中對投資者的保護(hù)救濟(jì)效果不明顯。證券市場是一個信息傳導(dǎo)價值的市場，也是一個信用交換市場，投資者的信心是證券市場健康發(fā)展和高效運(yùn)行的核心要求。因此，民事賠償責(zé)任法律機(jī)制的介入，可以重塑證券市場的信用體系，對市場形成有效的監(jiān)管，達(dá)到切實(shí)保護(hù)投資者權(quán)益的目的。在這一背景下，完善我國證券發(fā)行與交易中的民事歸責(zé)問題，已引起社會各方的關(guān)注。?本文對信息披露民事責(zé)任的主體、不法行為、因果關(guān)系、歸責(zé)原則以及賠償數(shù)額計算、救濟(jì)方式等方面進(jìn)行了探討。本文認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對證券信息披露行為民事侵權(quán)責(zé)任的追究。由于我國是一個典型以中小投資者為主體的“散戶”型資本市場，作為原告的中小投資者與上市公司在信息獲取、專業(yè)知識等方面存在巨大差距。因此，在采取因果關(guān)系推定和舉證責(zé)任倒置上，有必要減輕投資者的舉證責(zé)任。當(dāng)然，投資者對于自己的損失也應(yīng)當(dāng)提供有利證據(jù)，以提升訴求的說服力。關(guān)于賠償數(shù)額的計算，鑒于證券市場民事侵權(quán)賠償制度還有待進(jìn)一步完善，應(yīng)當(dāng)以投資者的合理損失、得到有效補(bǔ)償為原則，只要投資者能夠根據(jù)實(shí)際情況提供合理的計算依據(jù)，受理法院就應(yīng)該支持并作為參考。 投資者是證券市場的參與主體，對投資者的侵權(quán)損害是證券市場諸多問題的突出體現(xiàn)。要實(shí)現(xiàn)資本市場的持續(xù)發(fā)展和投資者利益的充分保護(hù)，需建立一個綜合的監(jiān)管體系，只有對市場各參與主體的行為進(jìn)行有針對性的監(jiān)管，構(gòu)建有效的法律環(huán)境加強(qiáng)對各違法行為的約束，才是保護(hù)投資者權(quán)益問題的解決之道。 

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參考文獻(xiàn)(略)