第 1 章 緒論

1.1 研究的背景及意義
發(fā)行地方政府債券可以緩解地方政府的資金短缺，已日益成為地方政府的主要籌資方式之一。地方政府發(fā)債工作開始之初，我國法律明確規(guī)定，地方政府沒有發(fā)債權(quán)，但在實際工作中，各級地方政府因為財政資金的限制，不得已，只有在財政平衡和資金需求缺口上想盡辦法，或多或少存在一些舉債行為。隨后，地方政府債券先采取中央代發(fā)，再試點發(fā)行，最后視情況逐步放松管控的原則，逐步放寬了地方政府發(fā)行債券的融資管控。2009 年國務(wù)院頒布了《地方政府債券預(yù)算管理辦法》，《辦法》隨即成為了中央政府開展地方政府債券發(fā)行工作的重要指導(dǎo)措施，指導(dǎo)地方開展地方債券發(fā)行的工作。該《辦法》的頒布也成為財政部代理地方政府發(fā)行地方政府債券的開端。2011年 10 月 20 日《2011 年地方政府自行發(fā)債試點辦法》正式頒布，我國開始嘗試試點由地方政府自行發(fā)債?！掇k法》規(guī)定，經(jīng)國務(wù)院批準，滬、浙、粵、深作為首批試點?。ㄊ校?，開始進行地方政府自行發(fā)債的試點工作。至此，我國政府債券的發(fā)行才算真正拉開了序幕。2014 年國務(wù)院發(fā)布了《2014 年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》，指出，2014 年滬、浙、粵、深、蘇、魯、京、贛、寧、青這十個省（市）試點地方政府債券自發(fā)自還。2015 年第一季度已近尾聲，十省市的地方政府債券自發(fā)自還試點工作皆于上年順利完成，為新一年的政府債券工作打下了良好的基礎(chǔ)。這一試點的平穩(wěn)推進將對政府債券的發(fā)行帶來新的變化，必將有力推動地方債市場的良性健康發(fā)展。
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1.2 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀及評價
目前，我國對地方政府債務(wù)的研究主要集中在對地方政府債務(wù)的政策研究、債務(wù)風(fēng)險及其評估、信息披露、會計問題及內(nèi)部控制上。對于地方政府債務(wù)的風(fēng)險，必須十分重視，嘗試建立風(fēng)險預(yù)警體系，魏加寧（2005）認為地方債務(wù)風(fēng)險正通過銀行機構(gòu)向金融風(fēng)險轉(zhuǎn)化，保持我國經(jīng)濟安全與社會穩(wěn)定必須要十分重視地方債務(wù)風(fēng)險[1]。李龍（2012）提出修正后的模糊評價分析法，以建立一個有效的地方政府債務(wù)預(yù)警體系[2]。目前我國地方政府債務(wù)相關(guān)的法律法規(guī)體系不夠健全，要建立健全一整套地方政府債務(wù)管理制度。陳苗苗（2014）認為，我國目前市場經(jīng)濟發(fā)展法律不健全、地方事權(quán)和財權(quán)不對稱，地方政府大規(guī)模的舉債必然會導(dǎo)致地方政府財政收入減少，導(dǎo)致政府存量債務(wù)過高，風(fēng)險極大[3]。陳志勇、王銀梅（2014）提出：要彌補我國現(xiàn)行法律法規(guī)體系的不足，建立健全一整套由中央到地方都要遵照執(zhí)行的統(tǒng)一的政府債務(wù)管理制度，要將地方政府債務(wù)的信息披露制度寫進法律，用法律的形式保障制度的落實，改革完善會計制度和報告制度，改革完善編制地方政府債務(wù)預(yù)算等措施，建立起我國全面的地方政府債務(wù)信息披露體系[4]。我國地方政府債務(wù)體系中，地方政府債券應(yīng)當作為地方政府舉債融資的主體，但在實際操作中，地方政府并沒有發(fā)行地方政府債券籌資的權(quán)利。林建設(shè)（2011）的觀點是，雖然中央和地方的法律法規(guī)規(guī)定地方政府沒有發(fā)債權(quán)，但在地方政府的實際操作中，各級地方政府為了緩解財政資金緊張的局面或者為了預(yù)防臨時經(jīng)費不足等情況，都多多少少有過一些嘗試，個別地方還曾出現(xiàn)債務(wù)規(guī)模巨大，地方政府需要負責償還債務(wù)，需要維修，在未來幾年的財政負擔增加，阻礙了經(jīng)濟增長[5]。徐立凡（2014）提出：在地方政府舉債融資機制中將政府債券作為主體，是由于地方政府需要發(fā)揮其建設(shè)地區(qū)經(jīng)濟、發(fā)展地區(qū)水平的職責，但其實際工作中又收到財政資金限制的矛盾決定的，這一機制可以為優(yōu)化地方治理系統(tǒng)，促進財政體制的改革提供了新的發(fā)展空間[6]。地方政府債務(wù)的會計問題方面，徐晶晶（2011）提出，我國政府債務(wù)會計應(yīng)摒棄單純的收付實現(xiàn)制，用權(quán)責發(fā)生制來輔助收付實現(xiàn)制，將兩種核算基礎(chǔ)結(jié)合起來，但是在目前的情況下，可以以收付實現(xiàn)制為主[7]。劉鐵英（2011）認為，政府會計內(nèi)部控制是履行公共受托經(jīng)濟責任的需要[8]。
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第 2 章 發(fā)行地方政府債券的基本原理分析

我國地方政府債券在發(fā)行主體、發(fā)行方式、使用方向和監(jiān)管方式上均與一般的債券存在明顯的區(qū)別，且表現(xiàn)出信用風(fēng)險低、募集資金用途受到嚴格限制、享有稅收優(yōu)惠待遇、期限較長、發(fā)行主體相對固定、發(fā)行方式以地方政府主導(dǎo)等特點，因此，研究其發(fā)行及定價問題就需要先分清概念、理清特點，而后根據(jù)其特性研究其他方面的問題。

2.1 相關(guān)概念
地方政府債券是指，地方政府要發(fā)展地方經(jīng)濟與社會公益事業(yè)，但又難免遇到經(jīng)常性財政資金不足的特殊情況，在面臨這些困難時，按照相關(guān)法律規(guī)定向社會發(fā)行的一種債券，發(fā)行債券所取得的收入作為地方政府的預(yù)算，納入預(yù)算管理，地方政府可以在需要將資金投入建設(shè)項目時統(tǒng)籌安排。通常具有安全性高、流通性強的優(yōu)勢，還能保證穩(wěn)定的收益、享受稅收減免。地方政府債券最常用的分類標準是按資金用途和償還資金來源，將地方政府債券可以分為一般債券和專項債券。國債，又稱國家公債，是中央政府發(fā)行的，以國家信用為基礎(chǔ)，按照債的一般原則，向社會籌集資金所形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系[41]。企業(yè)債券，根據(jù)我國國務(wù)院頒布的《企業(yè)債券管理條例》定義，指中華人民共和國國境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，在境內(nèi)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券[42]。
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2.2 地方政府債券、國債與企業(yè)債券的區(qū)別
如表 2-1 所示，地方政府債券不同于國債、企業(yè)債券，三者在很多方面存在著根本性的差異，如發(fā)行主體、發(fā)行方式、監(jiān)管方式及資金的使用方向上均完全不同。這些差異形成了地方政府債券獨有的特點，也有其特定的影響因素。這就需要針對地方政府債券的特點，針對性的研究出其相適應(yīng)的方法，來指導(dǎo)地方政府債券的發(fā)行和管理工作。由于地方政府專項債券的發(fā)行主體是地方政府及其授權(quán)機構(gòu)，還款資金來源于地方政府稅收收入或特定公共投資項目建成后的收益，地方政府的信用比企業(yè)債券或金融債券的發(fā)行主體的企業(yè)或金融機構(gòu)等盈利性機構(gòu)高得多，僅在中央政府之下，所以，地方政府稅收收入和投資收入為地方政府償債提供了保護，其違約風(fēng)險也遠低于企業(yè)債券和金融債券，可以說除了國債，僅有政府債券。有關(guān)地方政府法規(guī)、地方財政法規(guī)或?qū)ｉT的地方政府債券管理條例限制著地方政府發(fā)行債券的資金用途，所募集的資金一般用于社會公益事業(yè)和城市基礎(chǔ)建設(shè)項目，如道路施工、橋梁建設(shè)、醫(yī)療衛(wèi)生、教育教學(xué)等的建設(shè)。發(fā)行地方政府債券是地方政府為了發(fā)展社會公共事業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施，提高地方經(jīng)濟發(fā)展水平，提高人民生活水平，而籌集資金的一種方式，這也決定了資金投向不應(yīng)違背這些原則。

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第 3 章 山東省地方政府債券的發(fā)行研究...... 16
3.1 山東省地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀 ....... 16
3.1.1 我國地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀........ 16
3.1.2 山東省地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀....... 17
3.2 我國地方政府債券發(fā)行中普遍存在的問題 ..... 19
3.3 山東省地方政府債券發(fā)行的特殊問題 ....... 21
3.3.1 發(fā)行的地方性法律法規(guī)不足........ 21
3.3.2 發(fā)行方式不夠合理......... 21
3.3.3 利率偏低.......... 22
3.4 山東省地方政府債券發(fā)行的對策建議 ....... 23
第 4 章 山東省地方政府債券的定價研究...... 32
4.1 山東省地方政府債券的定價現(xiàn)狀 ...... 32
4.2 我國地方政府債券定價普遍存在的問題 ...... 32
4.3 山東省地方政府債券定價的特殊問題 ....... 33
4.4 山東省地方政府債券定價的對策建議 ....... 34
4.5 小結(jié) ......... 37

第 4 章 山東省地方政府債券的定價研究

4.1 山東省地方政府債券的定價現(xiàn)狀
2014 年山東試點地方政府債券自發(fā)自還，并于當年 7 月份成功在中央國債登記結(jié)算有限責任公司發(fā)行 137 億元自發(fā)自還地方政府債券。上海新世紀資信評估投資服務(wù)有限公司對山東省政府進行綜合評定，將山東省政府債券信用級別評定為 AAA 級。此次發(fā)行中，5 年期 54.8 億元，7 年期 41.1 億元，10 年期 4.1 億元，利率分別為 3.75%，3.88%和 3.93%，比同期國債收益率均低約 20 個基點。這樣，山東省政府可以以低于同期國債利率約 20 個基點的代價取得資金，但同時，低利率也難以吸引投資者，市場在這次發(fā)債行為中幾乎沒有起到應(yīng)有的作用，山東省政府降低了發(fā)行成本和償債風(fēng)險，但是必然將一部分風(fēng)險轉(zhuǎn)移到了銀行業(yè)中。根據(jù)風(fēng)險-收益原則，信用風(fēng)險的不同會造成債券收益率的不同，因此信用風(fēng)險的大小會影響債券的價格。評級機構(gòu)標準普爾早在 2013 年發(fā)布的一篇報告就曾指出，中國地方政府尚存信用風(fēng)險，未來幾年，很多地方政府的資金缺口仍然較大且維持高位，且很多地方政府的流動性狀況減弱。這些會在很大程度上提高地方政府的信用風(fēng)險。
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結(jié)論

本文基于山東省地方政府債券的發(fā)行和定價中存在的問題，抓住山東省不同于全國的特殊問題，從發(fā)行和定價兩個方面進行了研究。
（1）山東省地方政府債券和全國地方政府債券在發(fā)行方面既存在同樣的問題，又有一些特殊問題，需要加以區(qū)別而采取措施。
（2）地方政府債券的發(fā)行上，全國普遍存在的問題包括：宏觀環(huán)境方面的法律法規(guī)不夠健全；發(fā)行方式上，期限結(jié)構(gòu)不符合籌資項目的需要；財政部既承擔發(fā)行工作又承擔監(jiān)管責任，發(fā)行監(jiān)管效率達不到；發(fā)行利率普遍偏低，不符合市場化要求；籌資項目的收益期與償債期不能吻合，影響償債資金的按時到位。針對這些問題，本文建議，我國應(yīng)當盡快建立健全地方政府債券的相關(guān)法律法規(guī)體系，指導(dǎo)我國地方政府債券的發(fā)行和管理工作；運用法律和市場的作用，使地方政府債券的發(fā)行方式和利率等適應(yīng)籌資項目的需求，保障償債資金的及時準確到位。
（3）山東省地方政府債券發(fā)行存在的特殊問題包括：地方性法律法規(guī)和管理辦法不足，無法約束和控制山東省的地方政府債券發(fā)行；發(fā)行的方式上，期限結(jié)構(gòu)不適應(yīng)籌資項目需求，缺少長期債券，即期限在 10 年及以上的地方政府債券的比重；利率偏低，2014 年甚至低于同期國債利率 20 個基點。針對這些問題，本文建議，山東省應(yīng)當盡快制定適用于山東省具體情況的地方政府債券管理辦法；發(fā)行方式上，嚴格限定資金使用方向，適當增加長期債券的比重，且發(fā)行利率應(yīng)當符合市場化要求；加強風(fēng)險防范和監(jiān)管體系建設(shè)，加強管理，接受監(jiān)督。
（4）地方政府債券的定價，全國普遍存在的問題包括：定價沒有體現(xiàn)地方政府債務(wù)風(fēng)險、沒有體現(xiàn)地方政府信用風(fēng)險、沒有體現(xiàn)流動性溢價、沒有擺脫行政干預(yù)以及定價與國債的差異不顯著。要改善這些問題，本文建議，需要在地方政府債券發(fā)行定價時，充分考慮各種風(fēng)險因素及政治因素的影響，遵循市場的規(guī)律，以風(fēng)險和項目的收益為主要依據(jù)定價。
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參考文獻（略）