1.1 研究的背景和意義 

中日兩國由于政治體制和經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的不同，證券市場(chǎng)的發(fā)展水平也存在著差異。我國在證券市場(chǎng)的開放性和市場(chǎng)效率方面優(yōu)于日本，但在內(nèi)幕信息管理、內(nèi)幕交易預(yù)防等方面相對(duì)薄弱。我國證券市場(chǎng)經(jīng)過二十多年的發(fā)展，總市值于 2014 年 11 月27 日超過日本，截止 2016 年底 A 股收于 50.62 萬億元的巨大體量。在這些統(tǒng)計(jì)數(shù)字背后，我國證券市場(chǎng)還存在著一些欺詐和不正當(dāng)交易行為。有些投資者散布虛假信息以影響證券價(jià)格，進(jìn)而買賣證券獲取不正當(dāng)收益；有些上市公司股東和高管利用自己的信息優(yōu)勢(shì)，在影響投資者投資意愿的內(nèi)幕信息披露之前進(jìn)行相關(guān)證券的交易，嚴(yán)重?cái)_亂了證券市場(chǎng)的秩序，破環(huán)了證券市場(chǎng)的“三公”原則。 日本證券行業(yè)的肇始要早于我國，經(jīng)過明治維新資本主義經(jīng)濟(jì)金融體系的創(chuàng)設(shè)、發(fā)展，又經(jīng)歷美國的資本主義民主化改造，日本證券市場(chǎng)發(fā)展高度成熟。另外，脫胎于德、法的大陸民商法體系又廣泛吸收美國在證券立法上的智慧和司法實(shí)踐上的經(jīng)驗(yàn)，使得法律上層建筑同資本市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)相適應(yīng)。縱觀中日兩國的法制交流史，作為我國“一衣帶水”的友好鄰邦，我國唐代的《唐律疏議》最早被引入日本，對(duì)日本古代法律體系的建立具有重大的借鑒意義；近代以來，又有日本學(xué)者將日本的民商法引入中國，為清末修律做出了貢獻(xiàn)。大量留學(xué)生遠(yuǎn)赴日本進(jìn)修法律，也促進(jìn)了我國法律的近代化。由此可見，比較研究借鑒日本民商法特別是日本在證券市場(chǎng)規(guī)制和內(nèi)幕交易預(yù)防領(lǐng)域所取得的成果，對(duì)我國是有所裨益的。 伴隨著日本證券業(yè)發(fā)展到較高水平，證券市場(chǎng)上的不正當(dāng)交易行為也日趨復(fù)雜化和多樣化。從上世紀(jì) 80 年代開始，美國證券公司進(jìn)入日本市場(chǎng)，兩國金融摩擦加劇。其后，日本大藏省針對(duì)日益嚴(yán)重的內(nèi)幕交易現(xiàn)象，投入了大量資源研究對(duì)策。1987年，日本發(fā)生震驚社會(huì)的 TAREKO 化學(xué)工業(yè)股票案，以此為契機(jī)日本國會(huì)于次年通過日本的證券交易法的修正案，對(duì)內(nèi)幕交易加強(qiáng)規(guī)制。①其后，日本又先后在 1997年和 2013 年對(duì)證券交易法進(jìn)行了修改，另外，日本法律界和學(xué)界也對(duì)內(nèi)幕交易民事責(zé)任、內(nèi)幕交易預(yù)防等進(jìn)行了有益的探索，這些均對(duì)我國具有很高的借鑒價(jià)值。

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1.2 文獻(xiàn)綜述 

我國證券市場(chǎng)不斷發(fā)展帶來了一系列問題，我國學(xué)界和法律實(shí)務(wù)界對(duì)內(nèi)幕交易相關(guān)問題持續(xù)予以關(guān)注。復(fù)旦大學(xué)的陳業(yè)雄在論文《試論對(duì)我國證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易規(guī)制的完善》當(dāng)中對(duì)我國內(nèi)幕交易規(guī)制的完善提出了建議；中國人民大學(xué)的郝萬媛在論文《中英內(nèi)幕交易民事?lián)p害賠償問題研究》通過借鑒蘇格蘭地區(qū)服務(wù)金融市場(chǎng)的一些法律規(guī)定來探討我國相關(guān)領(lǐng)域的民事?lián)p害賠償問題；張大勇和王衛(wèi)峰在西南民族大學(xué)學(xué)報(bào)上發(fā)表的《證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易行為識(shí)別：理論模型與實(shí)證分析》一文當(dāng)中用實(shí)證分析的方法提供識(shí)別內(nèi)幕交易行為的新方法，得出了日均換手率和日均收益率同內(nèi)幕交易行為的內(nèi)在聯(lián)系。 這些國內(nèi)外研究成果對(duì)我的研究都有很大的啟發(fā)作用，仔細(xì)研讀之后發(fā)現(xiàn)中日內(nèi)幕交易法律規(guī)制不但存在差異，兩國現(xiàn)行法律規(guī)定還都存在不同程度的缺陷和不足，因此，通過比較研究可以相互借鑒，加強(qiáng)交流，不斷提高證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易法律規(guī)制的水平和效率。

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第 2 章  證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易規(guī)制概述

 

2.1 內(nèi)幕交易規(guī)制的基本理論 

內(nèi)幕交易亦稱“內(nèi)線交易”、“內(nèi)部者交易”，由于各國證券市場(chǎng)環(huán)境和發(fā)展水平的不同，國內(nèi)外理論和實(shí)務(wù)界均未給出一致的界定。普遍接受的廣義的內(nèi)幕交易的定義是內(nèi)幕人員進(jìn)行的一切交易的總稱；狹義的內(nèi)幕交易指內(nèi)幕人員利用自己知悉的未公開披露的內(nèi)部信息進(jìn)行相關(guān)公司證券交易，或其他人員非法取得內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易的行為。進(jìn)行這類活動(dòng)的人員以獲取利益或規(guī)避損失為目的，利用其特殊地位和在信息方面的特殊優(yōu)勢(shì)獲取內(nèi)幕信息進(jìn)行證券交易。 日本對(duì)內(nèi)幕交易的定義是：1、作為上市公司的相關(guān)人員或第一次情報(bào)受領(lǐng)者①，因一定的原因知悉與該上市公司業(yè)務(wù)相關(guān)的重大事件的人，在該信息公開披露之前，買賣該上市公司特定有價(jià)證券的行為；②2、有價(jià)證券的公開收購者等相關(guān)人員或第一次情報(bào)受領(lǐng)者，因一定的原因知悉該公開收購者購買或終止購買的相關(guān)事實(shí)，在公開披露之前，在與公開收購相關(guān)的情況下購買有價(jià)證券或在與公開購買終止相關(guān)的情況時(shí)賣出有價(jià)證券的行為。③ 內(nèi)幕交易的規(guī)制主要集中在“內(nèi)幕信息”、“內(nèi)幕交易主體”、“內(nèi)幕交易行為”和“內(nèi)幕交易窗口期”這四個(gè)構(gòu)成要素上。我國最早在 1993 年出臺(tái)的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》中界定了以上的要素，并做出了初步規(guī)制；2011 年《刑法》修正案，明確規(guī)定了內(nèi)幕交易罪的界定和判罰，次年實(shí)行的有關(guān)刑事案件的司法解釋增加了該法的實(shí)用性；后又于 2014 年修訂《證券法》，不斷完善規(guī)制體系，加強(qiáng)查處力度。 日本國會(huì)于 2013 年修改通過了相當(dāng)于我國《證券法》的《日本國金融商品交易法》（以下簡(jiǎn)稱《金商法》）；日本政府的研究機(jī)構(gòu)在 2014 年公布了《關(guān)于投資信托、投資法人法制修正的勞動(dòng)集團(tuán)研究的最終報(bào)告》（以下簡(jiǎn)稱《勞動(dòng)集團(tuán)報(bào)告》），對(duì)證券市場(chǎng)上的中介主體做出了規(guī)范性建議；日本政府于 2014 年修改了作為行政法規(guī)的《金融商品交易法施行令》（以下簡(jiǎn)稱《金商法施行令》）和《關(guān)于有價(jià)證券交易等規(guī)制的內(nèi)閣府命令》（以下簡(jiǎn)稱《交易規(guī)制府令》），全方位多角度地不斷完善對(duì)于內(nèi)幕交易的研究和管控。    

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2.2 內(nèi)幕交易的危害和規(guī)制的必要性

內(nèi)幕交易可能對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的不良影響已成為各國政府的共識(shí)，針對(duì)內(nèi)幕交易行為，各國紛紛出臺(tái)法律或采取專項(xiàng)措施，予以打擊和引導(dǎo)。金融立國的美國最早在 1934 年制定的《證券交易法》中對(duì)內(nèi)幕交易規(guī)制進(jìn)行了早期的探索；韓國經(jīng)過經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，于 1995 年設(shè)立了專門甄別內(nèi)幕信息的計(jì)算機(jī)輔助監(jiān)視系統(tǒng) CASS，以期在信息化條件下做出內(nèi)幕交易的早期預(yù)防；我國證監(jiān)會(huì)為加強(qiáng)查處責(zé)任明確，又結(jié)合我國監(jiān)管格局的實(shí)際，分別在 9 個(gè)大區(qū)證券管理辦公室特設(shè)了稽查局。 對(duì)于內(nèi)幕交易行為所產(chǎn)生的不良影響，主要可以歸納為這些方面： 第一，內(nèi)幕交易行為損害了投資者的合法權(quán)益。該行為的內(nèi)在動(dòng)因是違法的，但是其具有隱蔽性，從表象上看其仿佛并不違背法律規(guī)定。一些內(nèi)幕人員因其在證券市場(chǎng)上處于特殊地位，可能提前接觸和知曉內(nèi)幕信息，為獲取利益或規(guī)避損失，違背其必須遵守的信息保密等義務(wù)，利用知悉內(nèi)幕信息的便利條件，將這些市場(chǎng)信息進(jìn)行整合，進(jìn)一步采取一些操作來實(shí)現(xiàn)利益。然而實(shí)際上，這種交易會(huì)造成市場(chǎng)上其他交易主體的合法利益受到侵害。在證券交易這一零和游戲當(dāng)中，有人收益就必定有人遭受損失。 第二，內(nèi)幕交易行為增加了上市公司的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。一旦公司內(nèi)幕人員進(jìn)行內(nèi)幕交易的消息敗露，必然會(huì)對(duì)公司形象造成難以挽回的沖擊，使得投資者對(duì)該公司的信息喪失，股價(jià)下挫，融資困難，并可能最終導(dǎo)致公司發(fā)展停滯，權(quán)益受損。因此一部分公司高層主管、大股東等不顧公司權(quán)益，以犧牲公司的發(fā)展或股東權(quán)益為代價(jià)，為自己牟利，其影響極其惡劣。

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第 3 章 中日證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易法律規(guī)制現(xiàn)狀比較 .......... 11 

3.1 內(nèi)幕交易認(rèn)定制度現(xiàn)狀比較 .... 11 

3.2 內(nèi)幕交易預(yù)防制度現(xiàn)狀比較 .... 12 

3.3 內(nèi)幕交易民事賠償制度現(xiàn)狀比較 ..... 12

第 4 章 日本內(nèi)幕交易認(rèn)定的比較優(yōu)勢(shì)與借鑒 ..... 14

4.1 日本內(nèi)幕交易認(rèn)定制度的比較優(yōu)勢(shì) .......... 14 

4.2 日本內(nèi)幕信息認(rèn)定中的“籃子”條款 ...... 16 

4.3 我國內(nèi)幕信息認(rèn)定與日本“籃子”條款的比較 ........ 18

4.4 投資信托主體認(rèn)定中的法律改革 ..... 18 

第 5 章 日本內(nèi)幕交易預(yù)防制度的比較優(yōu)勢(shì)與借鑒 .......... 23 

5.1 我國預(yù)防內(nèi)幕交易  “服從”體制的構(gòu)建 ......... 23 

5.2 規(guī)程有效性的確保及事后的對(duì)應(yīng)策略 ...... 26 

5.3 我國證券市場(chǎng)交易管理體制的構(gòu)建 .......... 29 

5.4 信息傳達(dá)與交易勸誘中的信息管理 .......... 30 

5.5 內(nèi)幕交易的國際合作監(jiān)管 ........ 31 

5.6 盡職調(diào)查時(shí)重大事件的傳達(dá) .... 32 

 

第 5 章  日本內(nèi)幕交易預(yù)防制度的比較優(yōu)勢(shì)與借鑒 

 

日本在防范內(nèi)幕交易領(lǐng)域走在世界的前列，不但提出了體系化的“服從”（compliance）管理體制，還在信息管理、交易管理、盡職調(diào)查等領(lǐng)域中可能出現(xiàn)的內(nèi)幕交易行為進(jìn)行密切注視和管控。對(duì)我國內(nèi)幕交易預(yù)防機(jī)制的優(yōu)化具有重大的借鑒意義。我國并沒有整套的“服從”體制，在以上提到的內(nèi)幕交易行為管理領(lǐng)域沒有形成體系化、制度化的體制，導(dǎo)致內(nèi)幕交易的預(yù)防留有漏洞。因此，引進(jìn)和研究日本的“服從”體制，構(gòu)建我們自己的“服從”體制就變得十分重要。

 

5.1 我國預(yù)防內(nèi)幕交易  

“服從”體制的構(gòu)建 依照外國法律在境外設(shè)立的外國公司目前還不能登錄我國的證券市場(chǎng)，我國的證券市場(chǎng)國際版也還在研究討論之中；而我國企業(yè)在國外上市也處在摸索階段，遇到了各種問題。在國際證券市場(chǎng)上，由于不同國家內(nèi)幕交易規(guī)制的理念和發(fā)展水平不同，往往容易發(fā)生內(nèi)幕交易行為，給市場(chǎng)各方帶來損害的同時(shí)，也不利于各國的長期合作。 日本金融資本市場(chǎng)開放較早，日本企業(yè)也有較多海外上市、設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)。日本開展海外業(yè)務(wù)的上市公司，為了防止包括跨境（cross border）領(lǐng)域的內(nèi)幕交易在內(nèi)的不正當(dāng)交易行為，在理解作為業(yè)務(wù)協(xié)作單位的外國企業(yè)的特征的基礎(chǔ)上，對(duì)“信息管理體制”、“內(nèi)幕交易預(yù)防規(guī)程的內(nèi)容”、“職員的教育培訓(xùn)活動(dòng)”等進(jìn)行了再構(gòu)建，以此規(guī)范相關(guān)人員的內(nèi)幕交易行為，提升企業(yè)公司治理水平。此即為“遵從”體制的整理和完善。我國在相關(guān)領(lǐng)域也遇到類似的情況，隨著企業(yè)越來越多的走出國門，隨之而來的是對(duì)我國證券市場(chǎng)監(jiān)管的更高要求和與外國證券市場(chǎng)的政策相融合的問題。分析日本的經(jīng)驗(yàn)和舉措，可以為我國“走出去”經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略和證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易防范提供方法和建議。

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結(jié)   論 

 

對(duì)證券市場(chǎng)的規(guī)制并不能保證投資者的投資回報(bào)，也不能對(duì)投資者的投資方式和投資對(duì)象負(fù)責(zé)。而是旨在塑造一個(gè)公平而富有效率的市場(chǎng)，為投資者提供一個(gè)透明的平臺(tái)。因此證券監(jiān)管也應(yīng)著力于增強(qiáng)投資者投資信心。 這就要求在證券市場(chǎng)規(guī)制中抓好內(nèi)幕交易可能發(fā)生的源頭，控制內(nèi)幕交易發(fā)生的途徑，盡量在事前采取預(yù)防措施，這是比事后懲處更為有效的方法。我國現(xiàn)行的《證券法》在繼承了《禁止欺詐辦法》等的內(nèi)容，又吸收外國的經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，已經(jīng)確立了內(nèi)幕交易的預(yù)防制度，包括信息公開、大股東持股的申報(bào)制度等。但是，從現(xiàn)行法律的實(shí)務(wù)操作來看，還有一些不完善之處。如重大事件內(nèi)幕信息的界定、公司治理當(dāng)中的內(nèi)幕交易預(yù)防、信托中介主體的地位和作用以及盡職調(diào)查中的信息管理等，均有不同程度的缺失。 今后，在法律的設(shè)計(jì)和執(zhí)行過程中，需要進(jìn)一步健全信息披露制度和完善內(nèi)幕交易的預(yù)防監(jiān)督機(jī)制，提高證券資本市場(chǎng)的透明度，盡量做到事前防范與事后懲處相結(jié)合，監(jiān)督機(jī)構(gòu)監(jiān)督和企業(yè)主動(dòng)申報(bào)、公開相結(jié)合，防患于未然，將內(nèi)幕交易扼殺在萌芽狀態(tài)。注重細(xì)節(jié)當(dāng)中的制度設(shè)計(jì)，加深人們觀念中反不正當(dāng)交易的印象，凈化證券市場(chǎng)交易的空氣。 著重維護(hù)證券市場(chǎng)當(dāng)中中小投資者等弱勢(shì)參與者的合法權(quán)益。盡量保證證券交易中的信息對(duì)等，證券監(jiān)管部門要密切注視大型上市公司在企業(yè)并購重組、海外拓展、股權(quán)變更等重大敏感時(shí)期的動(dòng)向，按照設(shè)計(jì)好的流程和規(guī)章要求其做好申報(bào)和公示等工作，提高證券市場(chǎng)交易的透明度。信息披露制度的修改應(yīng)做到設(shè)計(jì)出的制度同現(xiàn)有金融犯罪稽查體系相統(tǒng)一；引進(jìn)證券特別巡回法庭，增強(qiáng)打擊力度；設(shè)計(jì)的規(guī)則詳細(xì)具體，有可操作性；人員和機(jī)構(gòu)權(quán)責(zé)分明，體系完整； 增加內(nèi)幕交易民事賠償方面的內(nèi)容，加強(qiáng)民事賠償專業(yè)化計(jì)算和鑒定的建設(shè)；在加強(qiáng)對(duì)違規(guī)的上市公司的行政處罰力度和對(duì)違法人員的刑事處罰力度的同時(shí)，完善以民事救濟(jì)和賠償為核心的民事責(zé)任制度，借鑒日本相關(guān)法律規(guī)定中上市公司披露虛假信息需承擔(dān)民事責(zé)任等，規(guī)定上市公司盈利預(yù)測(cè)不實(shí)的情況下應(yīng)承擔(dān)的民事責(zé)任，充分保障證券市場(chǎng)上投資者的合法權(quán)益。但日本法律在內(nèi)幕交易民事賠償方面也并不先進(jìn)，因此本文比較研究也鮮有提及，這也是本文的不足之處及今后的研究方向。今后中日兩國不但在內(nèi)幕交易民事賠償方面，在整個(gè)內(nèi)幕交易的認(rèn)定、預(yù)防和賠償方面構(gòu)建一個(gè)全面協(xié)調(diào)的法律制度還任重而道遠(yuǎn)。

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參考文獻(xiàn)（略）